- Trang Chủ
- Đầu tư Chứng khoán
- Quản trị lợi nhuận và biến động đồng bộ giá cổ phiếu: Nghiên cứu thực nghiệm tại thị trường chứng khoán Việt Nam
Xem mẫu
- Giải thưởng Sinh viên Nghiên cứu khoa học Euréka lần thứ XIX năm 2017 Kỷ yếu khoa học
QUẢN TRỊ LỢI NHUẬN VÀ BIẾN ĐỘNG ĐỒNG BỘ GIÁ CỔ PHIẾU: NGHIÊN CỨU
THỰC NGHIỆM TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Nguyễn Thị Hoàng Thương*
Trường Đại học Kinh tế – Đại học Đà Nẵng
*Tác giả liên lạc: hthuong144@gmail.com
TÓM TẮT
Biến động đồng bộ giá cổ phiếu (hay còn gọi là hiện tượng đồng biến động giá cổ phiếu) đo
lường mức độ biến động theo cùng một xu hướng (biến động hệ thống) của giá cổ phiếu trong
cùng một thị trường; phụ thuộc vào mức độ thông tin phản ánh trong giá cổ phiếu. Nghiên
cứu của Roll (1988) cho rằng, biến động đồng bộ giá cổ phiếu chịu ảnh hưởng bởi thông tin
liên quan đến giá trị công ty, nghiên cứu này kể từ khi công bố đã thu hút sự quan tâm đáng
kể của nhiều nhà học thuật trên thế giới. Trong khi đó, Jin & Myers (2006) cho rằng môi
trường thiếu minh bạch liên quan trực tiếp đến việc giảm giá cổ phiếu như là một kết quả của
việc tích góp các thông tin tiêu cực liên quan đến đặc thù công ty. Điều này dẫn đến việc giá
cổ phiếu trên thị trường không mang tính thông tin cao và có xu hướng biến động đồng bộ
cao với thị trường. Liên kết những mối quan hệ này, tác giả đã tìm ra mối liên hệ giữa quản
trị lợi nhuận, một trong những nhân tố quan trọng của minh bạch công ty, với hiện tượng
biến động đồng bộ giá cổ phiếu trong giai đoạn 2007-2014. Theo điều tra của tác giả, đây
gần như là một trong những nghiên cứu tiên phong ở thị trường Việt Nam. Kết quả hồi quy
chính cho thấy mức ý nghĩa thuyết phục, cùng với mức độ tin cậy đáng kể ở cả 2 biến chính
với kết luận rằng quản trị lợi nhuận có và biến động đồng bộ giá cổ phiếu có tác động cùng
chiều. Hay nói cách khác, khi các nhà đầu tư có xu hướng tập trung nhiều vào thông tin đặc
thù của công ty, rủi ro đồng biến động giá cổ phiếu cũng như mức độ quản trị lợi nhuận sẽ
giảm. Kết quả là sự minh bạch của các công ty niêm yết ở thị trường Việt Nam sẽ được cải
thiện đáng kể và thị trường trở nên hiệu quả hơn, là động lực để nâng hạng thị trường chứng
khoán lên thị trường mới nổi. Do đó, mục tiêu của nghiên cứu này không chỉ thúc đẩy sự hấp
dẫn đối với đầu tư nước ngoài mà còn bảo vệ tốt các khoản đầu tư trong nước vào thị trường
chứng khoán Việt Nam.
Từ khóa: Quản trị lợi nhuận, đồng biến động giá cổ phiếu, tính thông tin giá cổ phiếu, tính
minh bạch thông tin.
EARNINGS MANAGEMENT AND STOCK PRICE SYNCHRONICITY: EVIDENCE
FROM VIETNAM
Nguyen Thi Hoang Thuong*
The University of Danang – University of Economics
*Corresponding author: hthuong144@gmail.com
ABSTRACT
If stock prices have an insignificant (or not) reflection on firm-specific information, stock
prices have a tendency to move together and hence, lead to synchronicity on the market.
According to Roll (1988), stock price synchronicity is affected by firm-specific information,
whereas, Jin and Myers (2006) denote that incomplete transparency is directly linked with
stock price crashes as accumulated negative firm-specific information. Following up these
insights, this paper explore the link between stock price synchronicity and earnings
management. This approach differs from the existing literature in instead of employing in
Developed Markets or Emerging Markets, I merely examine this argument for individual
firms in Vietnam, a typical sample of Frontier Markets. To the best of my knowledge, it seems
to conclude that this research is the pioneer in Vietnam in the period 2007-2014. Their
common point is a significantly positive relation between earnings management and stock
price synchronicity. In another way, when investors have a tendency to concentrate on firm-
specific information, earnings management would decrease and stock price would decrease
349
- Giải thưởng Sinh viên Nghiên cứu khoa học Euréka lần thứ XIX năm 2017 Kỷ yếu khoa học
synchronicity risk. Hence, this paper provide an understanding of the firm-specific
characteristics that can predict extreme outcomes could be useful in portfolio and risk-
management applications. Additionally, this advance would stimulate a strong motivation to
upgrade Vietnam stock market into Emerging Market. It becomes driving forces due to sets of
improvements, such as attracts foreign investments, promotes domestic investments and
expands the transparency of listed firms in Vietnam.
Keywords: Earnings management, stock price synchronicity, stock price informativeness,
transparency.
TỔNG QUAN đến hiện tượng biến động đồng bộ cao ở giá
Ở góc độ vĩ mô, các nghiên cứu thực nghiệm cổ phiếu. Như một kết quả, hiệu ứng của mối
gần đây cho thấy giá cổ phiếu có xu hướng quan hệ này đã được nghiên cứu sâu rộng
biến động đồng bộ cao ở các thị trường mới trong những năm gần đây.
nổi, ở các quốc gia có sự bảo vệ nhà đầu tư
thấp hoặc cơ chế quản trị không cao. Ở THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU
những quốc gia này, các thông tin công bố ra Được thúc đẩy bởi nghiên cứu tiên phong của
thị trường hầu hết đều không tin cậy và Amy P. Hutton và cộng sự, (2009), các biến
không kịp thời. Ở góc độ vi mô, các công chính trong nghiên cứu này bao gồm tính
trình nghiên cứu thực nghiệm đưa ra bằng đồng bộ về giá cổ phiếu và quản trị lợi
chứng để khẳng định rằng, những công ty có nhuận. Mẫu ban đầu bao gồm tất cả các công
cơ chế quản trị tốt và môi trường thông tin ty niêm yết ở Việt Nam với số liệu từ cơ sở
minh bạch thường ít xảy ra hiện tượng biến dữ liệu StoxPlus trong giai đoạn 2007-
động đồng bộ giá cổ phiếu nhờ vào việc nhà 201413. Tất cả các dữ liệu này được thành lập
đầu tư dễ tiếp cận được các thông tin hữu ích trên cả hai sàn giao dịch chính: HNX (Sở
(Piotroski & Roulstone, 2004; Hutton, Giao dịch Chứng khoán Hà Nội) và HOSE
Marcus & Tehranian, 2009; Gul, Kim & Qiu, (Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ
2010). Chí Minh). Tuy nhiên, tác giả cũng loại bỏ
Trong khi đó, ở góc độ công ty, Healy & các quan sát với số liệu không đủ để ước tính
Wahlen (1999) chỉ ra rằng quản trị lợi nhuận mức độ quản trị lợi nhuận, các biến số kiểm
xảy ra khi nhà quản trị sử dụng quyền hạn soát tính đồng bộ và giá cổ phiếu. Kết quả là,
của họ để điều chỉnh thông tin trên báo cáo cơ sở dữ liệu trong trường hợp này là dữ liệu
tài chính và trong cấu trúc nghiệp vụ để tác không cân bằng. Sau khi điều chỉnh, mẫu
động đến báo cáo tài chỉnh nhằm che đậy cuối cùng bao gồm 2,259 quan sát thuộc 282
một số thông tin về hiệu quả hoạt động của công ty trong 9 ngành chính. Bên cạnh đó,
công ty. Tuy nhiên, khá ít bằng chứng về theo những nghiên cứu trước, tác giả sử dụng
phản hồi của nhà đầu tư liên quan đến quản đồng thời phép biến đổi R2 và 𝐵𝑒𝑡𝑎 đại diện
trị lợi nhuận12. Đặc biệt, Jin & Myers (2006) cho biến động đồng bộ giá cổ phiếu và đo
cho rằng môi trường thiếu minh bạch liên lường dồn tích có điều chỉnh để hàm ý cho
quan trực tiếp đến việc rớt giá cổ phiếu như mức độ quản trị lợi nhuận. Mô hình hồi quy
là một kết quả của việc tích góp các thông tin chính được thực hiện theo phương trình sau (
tiêu cực liên quan đến đặc thù công ty. Từ 𝑆𝑌𝑁𝐶𝐻𝑖,𝑡 = 𝛼0 + 𝛽1 𝐷𝐴𝑖,𝑡−1 + 𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑠𝑖,𝑡−1
những hiểu biết này, một vài bài báo khác đã + 𝜃𝑛 + 𝛿𝑡 + 𝜀𝑖,𝑡
khám phá ra mối quan hệ giữa biến động Trong đó 𝑆𝑌𝑁𝐶𝐻𝑖,𝑡 đại diện cho rủi ro biến
đồng bộ giá cổ phiếu và hành vi quản trị lợi động đồng bộ giá cổ phiếu được đo lường bởi
nhuận. Khi có ít các thông tin đặc thù công ty Beta và 𝑅 2 . 𝐷𝐴𝑖,𝑡−1 là dồn tích có điều chỉnh.
được công bố, nhà đầu tư không có bằng 𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑠𝑖,𝑡−1 là tập hợp các biến kiểm soát
chứng xác đáng để có thể ra quyết định thay
các nhân tố đặc thù công ty, bao gồm: Qui
vì phụ thuộc vào thông tin thị trường, dẫn
13
Sở dĩ giai đoạn nghiên cứu chỉ đến 2014 do
12
Quản trị lợi nhuận là tổng các ước tính dòng hạn chế về nguồn lực thời gian, chi phí. Đây
tiền thuần tương lai và dòng tiền hiện tại liên cũng là một trong những hạn chế của đề tài, cần
quan đến các giao dịch kinh tế phát sinh trong các nghiên cứu tiếp theo mở rộng và khắc phục
một khoảng thời gian báo cáo nhất định. hạn chế này.
350
- Giải thưởng Sinh viên Nghiên cứu khoa học Euréka lần thứ XIX năm 2017 Kỷ yếu khoa học
mô doanh nghiệp (𝑀𝑉), Hệ số giá thị trường chứng thực nghiệm của nghiên cứu này cho
trên giá sổ sách (𝑀𝐵), Đòn bẩy (𝐿𝑒𝑣), Lợi thấy rằng quản trị lợi nhuận có tương quan
tức trên tài sản (𝑅𝑂𝐴), Giao dịch cổ phiếu cùng chiều đáng kể với tính đồng bộ của giá
(𝑇𝑢𝑟𝑛𝑜𝑣𝑒𝑟), Tính bất ổn của giá cổ phiếu cổ phiếu. Như vậy là, kết quả này phù hợp
(𝑆𝑇𝐷), Tỉ suất lợi tức hằng năm (𝑅𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛). với hầu hết các nghiên cứu trước đây.
Tất cả các biến độc lập được đưa vào mô Ngoài ra, tác giả thực hiện một số kiểm định
trình hồi quy với độ trễ một năm. Giai đoạn để đánh giá liệu những phát hiện của chúng
lấy mẫu từ năm 2007 đến năm 2014 (từ 2006 tôi trong phần trước có đáng tin cậy hay
đến 2013 đối với các biến trễ). Mô hình hồi không. Trước tiên, tác giả Kiểm soát biến trễ
quy cũng bao gồm ảnh hưởng cố định ngành phụ thuộc (LagDep) để kiểm định sự quan
(𝜃𝑛 ), ảnh hưởng cố định năm (𝛿𝑡 ). ngại rằng có một mối tương quan cao giữa
Giả thuyết chính: Mức quản trị lợi nhuận các biến chính này. Thứ hai, rất có thể mối
có mối quan hệ cùng chiều với biến động tương quan giữa quản trị lợi nhuận và tính
đồng bộ của giá cổ phiếu. đồng bộ của giá cổ phiếu là giữa các công ty
không thay đổi hoặc hiếm khi thay đổi theo
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU thời gian do hạn chế về mặt dữ liệu nghiên
Hầu hết các hệ số ước lượng của các biến cứu. Thứ ba, tác giả đặt vấn đề về sự khác
kiểm soát các nhân tố đặc thù công ty có ý nhau giữa đặc điểm các sở giao dịch. Kết quả
nghĩa thống kê đều có kết quả như mong đợi. các kiểm định này cho thấy hầu hết các kết
Thống kê mô tả và Ma trận tương quan cho quả đều tin cậy ở mức độ cao, ngoại trừ mô
kết quả hợp lý, không có giá trị đáng ngờ. hình ảnh hưởng cố định; 3 mô hình chính
Kết quả nghiên cứu từ mô hình Pooled OLS đồng thời cho thấy mối quan hệ cùng chiều
được trình bày ở Bảng 1. Theo đó, hệ số ước giữa quản trị lợi nhuận và tất cả các đại diện
tính của quản trị lợi nhuận trên biến động cho đồng biến động giá cổ phiếu. Về cơ bản,
đồng bộ giá cổ phiếu là 0.146 (t-stat = 2.41) những kiểm định tính bền vững này đã xác
và 0.042 (t-stat = 2.59) cho các biến tương nhận rằng các kết quả chính ít có khả năng bị
ứng 𝑙𝑛𝑟𝑠𝑞 và 𝐵𝑒𝑡𝑎. Thêm vào đó, 𝑅 2 điều điều khiển bởi các biến tương quan bị bỏ qua
chỉnh cho 4 mô hình chính và giá trị thống kê hoặc các mối quan hệ nội sinh.
t thể hiện độ tin cậy cao. Tóm lại, bằng
Bảng 1. Kết quả nghiên cứu từ mô hình Pooled OLS
BIẾN 𝑙𝑛𝑟𝑠𝑞 Beta
(1) (2)
DA 0.146** 0.042***
(2.41) (2.59)
ROA 0.323 -0.710***
(0.50) (-3.55)
Turnover 6.357*** 2.369***
(12.69) (13.81)
MV 0.515*** 0.108***
(16.16) (9.57)
MB -0.851*** -0.255***
(-11.33) (-10.29)
STD 1.197* 1.246***
(1.83) (5.82)
Lev 0.052 0.026
(0.17) (0.27)
Return -0.429*** -0.148***
(-3.89) (-4.32)
Constant -1.038*** 0.559***
351
- Giải thưởng Sinh viên Nghiên cứu khoa học Euréka lần thứ XIX năm 2017 Kỷ yếu khoa học
(-3.66) (6.28)
Fixed effects YI YI
Nobs 2,259 2,259
Adj. R-squared 0.3814 0.3258
KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý rõ nét để tìm ra giải pháp quan trọng trong
Nghiên cứu này tập trung phân tích tác động việc cải thiện các quy định, quy chế nhằm
của quản trị lợi nhuận đến rủi ro biến động nâng hạng thị trường chứng khoán Việt Nam
đồng bộ giá cổ phiếu. Sử dụng dữ liệu của từ thị trường cận biên lên thị trường mới nổi.
282 công ty niêm yết trên hai Sở giao dịch Theo như số liệu mới nhất của MSCI vào
Chứng khoán TPHCM và Sở giao dịch tháng 6/2017, Việt Nam vẫn chưa được xếp
Chứng khoán Hà Nội trong giai đoạn từ 2007 vào danh sách xem xét nâng hạng lên thị
đến 2014, kết quả phân tích cho thấy mối trường mới nổi. Về căn bản, nâng hạng thị
quan hệ cùng chiều giữa quản trị lợi nhuận trường chứng khoán sẽ giúp thị trường Việt
và tính đồng bộ của giá cổ phiếu, như là một Nam có quy mô lớn hơn và chất lượng tốt
hàm ý về mức độ thông tin đặc thù của công hơn so với thị trường cận biên, trong khi đó
ty. Kết quả này phù hợp với giả thuyết chính có tiềm năng phát triển cao hơn thị trường
đưa ra trước đó, khi mức độ quản trị lợi phát triển. Để đáp ứng được các tiêu chuẩn
nhuận thấp, chứng tỏ công ty có mức độ lên thị trường mới nổi, bên cạnh việc cải
minh bạch cao đối với nhà đầu tư, điều này thiện quy mô, tính thanh khoản hay mức độ
làm cho người tham gia thị trường có thể tiếp tiếp cận của các nhà đầu tư nước ngoài, thị
cận các thông tin đặc thù của công ty trong trường Việt Nam còn có áp lực phải cải thiện
quá trình phân tích. Kết quả là giá cổ phiếu các điều kiện giao dịch như hệ thống vận
của công ty sẽ mang tính thông tin cao và rủi hành, khung thể chế và đặc biệt là tính minh
ro biến động đồng bộ giá cổ phiếu sẽ giảm. bạch về thông tin. Trong trường hợp này,
Phần lớn các kiểm định tính bền vững cho quản trị lợi nhuận nói riêng và tính minh
các kết quả tin cậy cao, ngoại trừ mô hình bạch nói chung sẽ là một dấu hiệu quan trọng
ảnh hưởng cố định. trong việc xác định khả năng xảy ra biến
Đề tài này nhằm ba mục tiêu lớn. Một là, xác động đồng bộ giá cổ phiếu. Thêm vào đó,
định liệu quản trị lợi nhuận có liên quan đến nâng hạng thị trường chứng khoán cũng là
biến động đồng bộ giá cổ phiếu ở thị trường một cách khác để nói về việc cải cách và
chứng khoán Việt Nam hay không. Hai là, hoàn thiện thị trường chứng khoán Việt Nam
nghiên cứu này sẽ là tiền đề góp phần giúp để trở nên tốt hơn. Bởi lẽ phát triển lên một
các nhà đầu tư có được những thông tin hữu tầm cao mới đồng nghĩa với một sức hấp dẫn
ích để phân tích đầu tư và quản trị danh mục mới để phát triển một cách bền vững trong
cổ phiếu. Ba là, trong một viễn cảnh tốt đẹp, xu thế đón đầu làn sóng cách mạng công
các nhà kinh tế sẽ có thêm một minh chứng nghiệp 4.0.
TÀI LIỆU THAM KHẢO
AMY P. HUTTON, ALAN J. MARCUS, HASSAN TEHRANIAN, (2009): “Opaque
financial reports, R-squared and crash risk”. Journal of Financial Economics, 1-86.
DURNEV, A., MORCK, YEUNG B., ZARWIN, P., (2004): “Value-Enhancing capital
budgeting and Firm-specific stock return variation”. The Journal of Finance, 59(1), 65-
105.
JIN, L., MYERS, S.C, (2006): “R-squared around the world: new theory and new tests”.
Journal of Financial Economics 79, 257-292.
PIOTROSKI, J., ROULSTONE, T., (2004): “The influence of analyst institutional investors,
and insiders on the incorporation of market, industry, and firm-specific information into
stock price”. Accounting Review 79, 1119-1151.
ROLL, R., (1988): “R-squared”. Journal of Finance 43, 541-566.
352
nguon tai.lieu . vn
