Xem mẫu
- Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam-
Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới
Trần Thị Xuân Anh Phạm Tiến Mạnh Trần Anh Tuấn
Khoa Tài chính, Học viện Ngân hàng
Ngày nhận: 11/02/2020
Ngày nhận bản sửa: 21/02/2020
Ngày duyệt đăng: 17/03/2020
Phân hạng thị trường là cách thức sắp xếp các thị trường chứng khoán (TTCK) vào
các nhóm phù hợp về các tiêu chí cơ bản như mức độ phát triển của nền kinh tế,
sự ổn định về chính trị, quy mô và tính thanh khoản của thị trường, hiệu quả vận
hành của thị trường, khả năng lưu chuyển dòng vốn… Việc nghiên cứu và phân
hạng TTCK trên thế giới, ngoài mục tiêu xác định rõ vị trí của từng thị trường trong
bức tranh tổng thể, còn giúp xác định các điều kiện để các thị trường định hướng
phát triển trong tương lai, tiến tới nâng hạng thị trường nhằm thu hút nguồn vốn
đầu tư nước ngoài, tăng tính thanh khoản của thị trường và cuối cùng là thúc đẩy
tăng trưởng kinh tế. Tính đến thời điểm hiện tại, cả ba tổ chức đánh giá phân hạng
thị trường gồm MSCI, FTSE và S&P đều xếp hạng Việt Nam ở mức thị trường cận
biên. Tuy nhiên, ở một số tiêu chí xếp hạng, TTCK Việt Nam đã có những cải thiện
Vietnam stock market classification- Issues raised in the near future
Abstract: Market classification is method of arranging a stock market into a suitable group which is based on
basic criteria such as the level of economics development, political stability, scale and liquidity of market as well
as performance and capital flow of the market. The purposes of market research and classification market are
realizing the current positions of the markets to help them upgrade in a higher market classification, attracting
foreign capital, enhancing market liquidity and improving economy in the future. Up to now, MSCI, FTSE
and S&P have ranked Vietnam at frontier market. However, in Vietnam stock market, some important criteria
have been significantly improved recently, beside others needs to upgrade. This paper is going to insightful
analyzed these current situations to find out the issues which are needed to be focused to improvement in near
future to enhance Vietnam stock market classification.
Keywords: market classification, stock market, frontier market, emerging market
Anh Thi Xuan Tran
Email: anhttx@hvnh.edu.vn
Manh Tien Pham
Email: manhpham@hvnh.edu.vn
Tuan Anh Tran
Email: trantuan@hvnh.edu.vn
Organization of all: Faculty of Finance, Banking Academy of Vietnam
Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng © Học viện Ngân hàng
Số 219- Tháng 8. 2020 36 ISSN 1859 - 011X
- TRẦN THỊ XUÂN ANH - PHẠM TIẾN MẠNH - TRẦN ANH TUẤN
đáng kể bên cạnh những tiêu chí chưa đủ đánh giá nâng hạng. Bài viết làm rõ về độ
mở và mức độ tiếp cận thông tin của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng
khoán Việt Nam cũng như các hạn chế về quy và thanh khoản thị trường nhằm đưa
ra những vấn đề cần chú trọng trong thời gian tới để TTCK Việt Nam đạt được mục
tiêu nâng hạng.
Từ khoá: phân hạng thị trường, thị trường chứng khoán, thị trường cận biên, thị
trường mới nổi
1. Đặt vấn đề lớn; đặc biệt là người dân có mức thu nhập
bình quân rất cao. Các quốc gia điển hình
Việc phân hạng thị trường chứng khoán có TTCK được xếp hạng là phát triển như
(TTCK) trên thế giới hiện nay được thực Mỹ, Canada, Đức, Anh, Australia, New
hiện bởi ba tổ chức tài chính lớn gồm Zealand, Nhật Bản… Tuy nhiên trên thực
MSCI, FTSE Russell, S&P Down Jone. tế, mỗi một quốc gia lại có những đặc
Đây là những tổ chức chuyên xây dựng các thù TTCK riêng biệt, do đó trong một số
bộ chỉ số về TTCK với mục đích hỗ trợ các trường hợp, một quốc gia có thể vừa được
nhà đầu tư trên thế giới đánh giá các cơ hội xếp hạng là thị trường phát triển, đồng thời
đầu tư trên thị trường quốc tế. Các tổ chức được xếp hạng là thị trường mới nổi. Ví
này thường phân chia thị trường thành ba dụ, năm 2010 Hàn Quốc được xếp hạng
nhóm chính, đó là nhóm thị trường phát là quốc gia có TTCK phát triển theo tiêu
triển; thị trường mới nổi và thị trường cận chuẩn của MSCI; nhưng nếu xét theo quy
biên. Mỗi một tổ chức lại dựa trên các cơ chuẩn của FTSE, quốc gia này lại được xếp
sở, quan điểm, phương pháp luận riêng biệt vào TTCK mới nổi.
khi đưa ra các tiêu chí phân loại thị trường
của mình, nhưng nhìn chung có một số tiêu Đối với TTCK mới nổi và thị trường cận
chí chung trong phân hạng thị trường được biên, tiêu chuẩn để phân biệt có phần phức
các tổ chức này sử dụng, đó là: (1) Quy mô tạp hơn. Quốc gia có TTCK mới nổi, được
thị trường; (2) Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư hiểu là quốc gia đang trong quá trình tăng
nước ngoài; (3) Khả năng tự do chuyển đổi trưởng và phát triển nhanh, nhưng có mức
ngoại tệ; (4) Phương thức thanh toán sau thu nhập bình quân đầu người và mức độ
giao dịch; và (5) Giao dịch bán khống và phát triển của thị trường thấp hơn so với
cho vay chứng khoán trên thị trường. các quốc gia phát triển. Ví dụ như các nước
trong nhóm BRICs, Brazil, Nga, Ấn Độ và
Việc phân hạng thị trường của từng tổ chức Trung Quốc. Thị trường cận biên được hiểu
luôn có ý nghĩa nhất định đối với từng chủ là thị trường bên trong (các tiêu chuẩn nhỏ
thể tham gia thị trường trong việc theo đuổi hơn) của thị trường mới nổi. Có thể hiểu đơn
và thực hiện các mục tiêu của mình. giản, thị trường cận biên có thể là thị trường
mới nổi, hoặc sắp trở thành thị trường mới
TTCK phát triển thường thuộc về các quốc nổi, nhưng thị trường mới nổi không thể là
gia đã phát triển. Đối với thị trường này, thị trường cận biên. Cụ thể hơn, thị trường
các điều kiện tài chính rất lý tưởng như có cận biên có quy mô thị trường nhỏ hơn, có
tính thanh khoản rất cao; hành lang pháp mức độ thanh khoản nhỏ hơn, có mức thu
lý chặt chẽ, đầy đủ; quy mô thị trường vốn nhập bình quân đầu người thấp hơn so với
Số 219- Tháng 8. 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng 37
- Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam- Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới
các quốc gia phát triển, và cả với các quốc đánh giá phân hạng thị trường gồm MSCI,
gia đang phát triển. Tuy nhiên, do các quốc FTSE và S&P đều xếp hạng Việt Nam ở
gia có TTCK được xếp hạng mức cận biên mức thị trường cận biên. Tuy nhiên, ở một
chưa trải qua các giai đoạn phát triển kinh số tiêu chí xếp hạng, TTCK Việt Nam đã
tế mạnh mẽ nên có tiềm năng tăng trưởng có những cải thiện đáng kể bên cạnh những
rất lớn trong tương lai, vì thế rất được các tiêu chí chưa đủ đánh giá nâng hạng. Cụ thể
nhà đầu tư ưa thích mạo hiểm quan tâm và như sau:
đầu tư vào.
(1) Phân hạng thị trường chứng khoán Việt
Thị trường cận biên bao gồm các quốc gia Nam theo FTSE Russell
nhóm CIVETS (Colombia, Indonesia, Việt
Nam, Ai Cập, Thổ Nhĩ Kỳ, Nam Phi) và Ngày 27/9/2018, FTSE Russell đưa TTCK
các quốc gia khác như Nigeria, Bangladesh, Việt Nam vào danh sách theo dõi nâng hạng
Botswana. Cũng giống như sự khác biệt từ thị trường cận biên (Frontier Market) lên
giữa những quốc gia có TTCK phát triển và thị trường mới nổi hạng hai (Secondary
các quốc gia có TTCK mới nổi, sự khác biệt Emerging Market). Đây được xem là tín
giữa thị trường mới nổi truyền thống và thị hiệu tích cực phản ánh nỗ lực trong việc
trường cận biên có thể khác nhau dựa trên nâng cao chất lượng và hiệu quả TTCK
những yếu tố nhất định, tuy nhiên đôi khi Việt Nam. Trong nhóm các tiêu chí đánh
ranh giới giữa sự khác biệt này chưa rõ ràng. giá đạt (9/21), hoạt động về giao dịch, lưu
Ví dụ Colombia có thể được coi là thị trường ký và thanh toán được đánh giá cao. Tuy
mới nổi, trong khi đồng thời được một số tổ nhiên vẫn còn 7/21 tiêu chí “hạn chế” và 3
chức tài chính coi là thị trường cận biên. tiêu chí không đạt gồm (FTSE, 2018):
Với các nhóm nước thuộc phân hạng thị - Thanh toán- tự do chuyển nhượng chứng
trường cận biên, việc cố gắng được nâng khoán
hạng lên nhóm thị trường mới nổi hoặc
được đưa vào nhóm danh sách chờ nâng - Cho phép bán khống
hạng luôn là cơ hội tốt để khẳng định vị trí
trên thị trường tài chính quốc tế, song quan - TTCK phái sinh phát triển.
trọng hơn cả thu hút vốn đầu tư nước ngoài,
tăng cường mức thanh khoản của thị trường Tại kỳ đánh giá tháng 3/2019, FTSE
nhằm thu hút nguồn vốn đầu tư trung và dài Russell đánh giá 7/21 tiêu chí ở mức “Đạt”,
hạn hỗ trợ phát triển kinh tế. Đây cũng chính 9/21 tiêu chí mức “Hạn chế”, 3/21 tiêu chí
là vấn đề đang đặt ra cho TTCK Việt Nam “Không đạt”, một tiêu chí giao dịch T+2
trong thời gian tới nhằm phát triển và đa và một tiêu chí không có dữ liệu xác định
dạng hoá nguồn vốn trung và dài hạn trong (N/A). FTSE Russell đã có sự thay đổi về
hệ thống tài chính, từ đó giảm gánh nặng đối những tiêu chí đánh giá trị trường trong đợt
với hệ thống ngân hàng thương mại. này. Cụ thể về việc đánh giá theo từng tiêu
chí như sau (FTSE, 2019):
2. Phân hạng thị trường chứng khoán
Việt Nam - Thị trường phái sinh phát triển: Thay đổi
tích cực, chuyển từ trạng thái “Không đạt”
Tính đến thời điểm hiện tại, cả ba tổ chức sang “Hạn chế”.
38 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 219- Tháng 8. 2020
- TRẦN THỊ XUÂN ANH - PHẠM TIẾN MẠNH - TRẦN ANH TUẤN
- Tỉ lệ các giao dịch thất bại hiếm: Chuyển Cũng theo công bố của FTSE, danh sách
từ trạng thái “Đạt” sang “N/A” (Không có theo dõi được duy trì cho cả vốn chủ sở hữu
dữ liệu xác định do các thông lệ thị trường và thu nhập cố định nhằm theo dõi các điều
trong việc kiểm tra trước giao dịch. kiện đầu tư và đảm bảo tính minh bạch của
thị trường.
- Lưu kí: Quản lý tài khoản tách biệt có sẵn
cho nhà đầu tư quốc tế: Hạ từ “Đạt” xuống (2) Phân hạng thị trường chứng khoán Việt
“Hạn chế”. Nam theo MSCI
- Giao dịch ngoại hối: Tiêu chí này bị hạ từ Theo đánh giá của MSCI (2019), TTCK
“Hạn chế” xuống “Không đạt”. Việt Nam hiện đang được xếp hạng ở nhóm
các thị trường sơ khai (Frontier market)
Như vậy, trong đợt đánh giá này, TTCK cùng với các thị trường khác trong khu vực
Việt Nam chỉ có sự cải thiện trong việc Châu Á Thái Bình Dương như Sri Lanka và
đánh giá thị trường phái sinh, nhưng lại Bangladesh. Cụ thể, về nhóm tiêu chí định
“thụt lùi” về ba tiêu chí liên quan đến giao lượng, ngoại trừ nhóm tiêu chí A không cần
dịch, lưu kí. điều kiện thì thị trường Việt Nam đã đáp
ứng hoàn toàn đầy đủ các tiêu chí nhóm
Trong kỳ đánh giá tháng 9/2019, Việt Nam B- có ít nhất ba doanh nghiệp đạt được các
tiếp tục được giữ lại trong danh sách theo điều kiện gồm:
dõi (Watch List) để phân loại. Như vậy, Việt
Nam vẫn chưa được chính thức nâng hạng - Tổng quy mô vốn hoá đạt 1,375 triệu USD.
lên thị trường mới nổi loại hai trong kỳ đánh
giá thường niên này do vẫn chưa có bất kỳ - Vốn hoá tự do đạt 687 triệu USD.
sự cải thiện lớn và rõ rệt nào nhằm khắc phục
những thiếu sót của TTCK Việt Nam so với - Tỷ lệ giá trị giao dịch hằng năm đạt tối
thời điểm FTSE đưa Việt Nam vào danh thiểu 15%.
sách theo dõi nâng hạng hồi tháng 9/2018,
đặc biệt là khi Luật Chứng khoán sửa đổi đã Đối với nhóm tiêu chí định tính, kết quả
được Quốc hội thông qua trong kỳ họp thứ 8 đánh giá của MSCI trong giai đoạn 2015-
diễn ra vào cuối tháng 11/2019). 2019 đối với TTCK Việt Nam cho thấy, từ
2015- 2017 thị trường Việt Nam có 10/17
Theo kết quả của kỳ đánh giá và xem xét tiêu chí cần phải cải thiện. Vì vậy Việt Nam
tạm thời diễn ra vào tháng 3/2019, Việt cũng là thị trường có số tiêu chí cần phải
Nam đã thỏa mãn 7/9 điều kiện tiên quyết cải thiện nhiều nhất trong nhóm thị trường
để được nâng hạng lên thị trường mới nổi sơ khai. Cụ thể, trong kỳ đánh giá tháng
loại hai. Hai tiêu chí còn lại là “Thanh 6/2017, MSCI nhấn mạnh một số vấn đề
toán- Ít có giao dịch thất bại” và “Thanh chính của TTCK Việt Nam gồm:
toán bù trừ”. Trong 2 tiêu chí này, chỉ có
tiêu chí thứ 2 là Việt Nam được đánh giá là - Giới hạn sở hữu nước ngoài có một số
vẫn còn cần phải cải thiện, còn tiêu chí đầu cải thiện nhất định qua việc nới lỏng giới
tiên là tiêu chí mà FTSE cho rằng cần phải hạn sở hữu nhưng vẫn bị khống chế đối với
có thông tin để đánh giá chứ không phải là việc sở hữu các doanh nghiệp trong nhóm
không đạt (FTSE, 2019). ngành có điều kiện, nhạy cảm, đồng thời thị
Số 219- Tháng 8. 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng 39
- Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam- Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới
Bảng 1. Kết quả đánh giá phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam của FTSE Russell
Các tiêu chí đánh giá TTCK Việt Nam của FTSE Russell Đánh giá Đánh giá Đánh giá
T9/2018 T3/2019 T9/2019
Thị trường và môi trường pháp lý
Cơ quản quản lý TTCK chính thức chủ động giám sát thị
Đạt Đạt Đạt
trường (SEC, FSA, SFC)
Đối xử công bằng với cổ đông thiểu số Hạn chế Hạn chế Hạn chế
Không hạn chế hoặc hạn chế chọn lọc quyền sở hữu của
Hạn chế Hạn chế Hạn chế
nhà đầu tư nước ngoài
Không phản đối hoặc hạn chế đáng kể hoặc hình phạt áp
Đạt Đạt Đạt
dụng cho khoản đầu tư vốn hoặc rút vốn và thu nhập
Thị trường vốn tự do và phát triển Hạn chế Hạn chế Hạn chế
Thị trường ngoại hối tự do và phát triển Hạn chế Hạn chế Hạn chế
Không có hoặc quá trình đăng ký đơn giản cho nhà đầu tư
Hạn chế Hạn chế Hạn chế
nước ngoài
Lưu ký và thanh toán
Tỷ lệ các giao dịch thất bại hiếm Đạt N/A N/A
Lưu ký- cạnh tranh hiệu quả để đảm bảo dịch vụ lưu lý chất
Đạt Đạt Đạt
lượng cao
Thanh toán- T+2/T+3 T+2 T+2 T+2
Thanh toán- Tự do chuyển nhượng chứng khoán Không đạt Không đạt Không đạt
Lưu ký- quản lý tài khoản tách biệt có sẵn cho nhà đầu tư
Đạt Hạn chế Hạn chế
quốc tế
Hoạt động giao dịch
Môi giới- cạnh tranh hiệu quả để đảm bảo dịch vụ môi giới
Đạt Đạt Đạt
chất lượng cao
Thanh khoản- giá trị giao dịch đủ cho đầu tư quốc tế Đạt Đạt Đạt
Chi phí giao dịch- chi phí ngầm định và chính thức phải hợp
Đạt Đạt Đạt
lý và cạnh tranh
Cho phép vay mượn cổ phiếu Hạn chế Hạn chế Hạn chế
Cho phép bán khống Không đạt không đạt Không đạt
Giao dịch ngoại hối Hạn chế Không đạt Không đạt
Cơ chế giao dịch hiệu quả Hạn chế Hạn chế Hạn chế
Tính minh bạch- thông tin chuyên sâu về thị trường, có tính
Đạt Đạt Đạt
hiển thị và báo cáo quá trình giao dịch kịp thời
Phái sinh
Thị trường phái sinh phát triển Không đạt Không đạt Không đạt
Nguồn: Nhóm tác giả tổng hợp từ FTSE 2018-2019
trường cổ phiếu bị ảnh hưởng lớn bởi vấn ngoài đã có thêm nhiều thông tin công bố
đề giới hạn room nước ngoài. trên sàn và trên trang web của Trung tâm
Lưu ký Chứng khoán (VSD) có thể tìm
- Quyền công bằng đối với nhà đầu tư nước thấy bằng tiếng Anh. Mặc dù vậy, thông tin
40 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 219- Tháng 8. 2020
- TRẦN THỊ XUÂN ANH - PHẠM TIẾN MẠNH - TRẦN ANH TUẤN
doanh nghiệp có liên quan không phải lúc không còn lưu ý về thanh khoản thấp của
nào cũng được cung cấp bản tiếng Anh. thị trường như Báo cáo năm 2018.
- Mức độ tự do trên thị trường ngoại hối (3) Phân hạng thị trường chứng khoán Việt
vẫn chưa được cải thiện do thiếu thị trường Nam theo S&P Dow Jones
giao dịch ngoại hối tại nước ngoài (offshore
currency market) gây khó khăn trong việc Để đánh giá, phân hạng TTCK của các
chuyển đổi VNĐ sang ngoại tệ khác ở thị quốc gia trên thế giới, S&P Dow Jones
trường nước ngoài. Trong khi đó, thị trường phân chia các TTCK thành các chỉ số, khu
ngoại hối trong nước (onshore currency vực để so sánh, phân hạng. Hiện nay, đối
market) vẫn còn nhiều hạn chế. với các TTCK cận biên, S&P phân chia
thành các chỉ số khác nhau, bao gồm (1)
- Thanh toán và bù trừ không thay đổi so S&P Frontier BMI; (2) S&P Frontier BMI
với đánh giá của năm 2016 do thiếu trung ex GCC; (3) S&P Access Africa; (4) S&P
tâm thanh toán độc lập và VSD hiện đang Africa 40; (5) S&P Africa Frontier; (6)
kiêm nhiệm vai trò này. Ngoài ra, không có S&P Emerging Frontier Super Composite
các công cụ bội chi và việc nộp tiền trước BMI; (7) S&P Extended East Africa BMI;
giao dịch là bắt buộc. (8) S&P Extended Frontier 150; (9) S&P
Nigeria Select; (10) S&P Nigeria Select
- Chuyển nhượng (không thay đổi so với Equity Income Index; (11) S&P Pan Africa;
đánh giá của năm 2016): Những giao dịch (12) S&P Pan Africa ex South Africa
ngoài sàn giao dịch bị cấm và việc chuyển Select; (13) S&P Sub Saharan Africa ex
nhượng bị giới hạn (ví dụ trong trường hợp South Africa Select; (14) S&P Pan Eastern
đóng tài khoản, quà tặng hoặc thừa kế). Europe; (15) S&P Select Frontier; (16)
Stand-Alone Country Indicates.
Trong giai đoạn 2018- 2019, trong số 17
tiêu chí đánh giá xếp loại nâng hạng, vẫn Việt Nam hiện nay đang được sắp xếp vào
còn 9 tiêu chí mà MSCI cho rằng Việt Nam theo dõi S&P Frontier BMI (S&P, 2019).
cần cải thiện hoặc đánh giá thêm. Cụ thể, Đây là chỉ số đánh giá hoạt động của các
trong kỳ đánh giá tháng 6/2019, TTCK TTCK cận biên, với quy mô thị trường nhỏ
Việt Nam không được nhắc đến trong và mức độ thanh khoản vừa phải, thậm chí
thông báo của MSCI, đồng nghĩa, tiếp tục còn bao gồm cả một số thị trường đạt được
không được vào danh sách theo dõi nâng mức tiêu chuẩn mới nổi. Mỗi quốc gia/
hạng lên thị trường mới nổi. Các điểm đánh thị trường ở trong bộ chỉ số này sẽ được
giá về Việt Nam vẫn giữ nguyên như đánh phân tích, đánh giá các công ty đang niêm
giá như kỳ trước (tháng 6/2018). MSCI yết, với lựa chọn những công ty lớn, đang
ghi nhận một số thay đổi của Việt Nam ở chiếm tới 80% tổng số vốn hóa thị trường;
các khía cạnh: Thành lập Sở GDCK Việt tập trung phần lớn đánh giá về quy mô vốn
Nam sở hữu cả HOSE và HNX; Triển khai và tính thanh khoản của các công ty này.
mô hình đối tác thanh toán trung tâm cho
VSD; Áp dụng hình thức lệnh giao dịch Thị trường Việt Nam được S&P Dow
mới, Tăng thời gian giao dịch và mở rộng Jones (2018, 2019) đánh giá theo cả chiều
biên độ giá. Trong đánh giá cụ thể về mức sâu và chiều rộng lớn dần theo thời gian khi
độ tự do hóa thị trường ngoại hối, MSCI đã tính trong tỷ trọng của chỉ số S&P Frontier
Số 219- Tháng 8. 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng 41
- Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam- Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới
Bảng 2. Kết quả đánh giá nhóm tiêu chí định tính của MSCI đối với thị trường chứng
khoán Việt Nam giai đoạn 2015- 2019
Tiêu chí Đánh giá Đánh giá Đánh giá Đánh giá Đánh giá
tháng tháng tháng tháng tháng
6/2015 6/2016 6/2017 6/2018 6/2019
Mức độ mở cửa cho nhà đầu tư nước ngoài
Quy định về điều kiện đối với nhà đầu tư ++ ++ ++ ++ ++
Giới hạn sở hữu nước ngoài -/? -/? -/? -/? -/?
Ảnh hưởng của giới hạn Room ngoại -/? -/? -/? -/? -/?
Quyền công bằng của nhà đầu tư nước
-/? -/? -/? -/? -/?
ngoài
Mức độ dễ dàng luân chuyển vốn
Quy định giới hạn dòng vốn ++ ++ ++ ++ ++
Mức độ tự do hoá trên thị trường ngoại hối -/? -/? -/? -/? -/?
Mức độ hiệu quả hệ thống hoạt động
Gia nhập thị trường
Đăng ký đầu tư và mở tài khoản -/? -/? -/? + +
Tổ chức thị trường
Các quy định về thị trường + + + + +
Luồng thông tin -/? -/? -/? -/? -/?
Hạ tầng thị trường
Thanh toán và bù trừ -/? -/? -/? -/? -/?
Đăng ký ++ ++ ++ ++ ++
Đăng ký/Lưu ký ++ ++ ++ ++ ++
Giao dịch ++ ++ ++ ++ ++
Chuyển nhượng -/? -/? -/? -/? -/?
Cho vay chứng khoán -/? -/? -/? -/? -/?
Bán khống -/? -/? -/? -/? -/?
Môi trường cạnh tranh
Tính ổn định của khung thể chế + + + + +
++: Đạt yêu cầu +: Không có vấn đề lớn, có thể cải thiện -/?: Cần phải cải thiện
Nguồn: Nhóm tác giả tổng hợp từ MSCI (2015-2019)
BMI; với tỷ trọng công ty niêm yết được TTCK Việt Nam. Nếu như năm 2017, Dow
tham gia đánh giá chiếm 7,54% (tại thời Jones đưa China A-Shares, Argentina, Ả
điểm tháng 5/2017); 9,04% (tháng 5/2018) Rập Xê Út, Kuwait và Đông Âu đưa vào
và 10,24% (tháng 6/2019). Với việc nâng danh sách thăm dò các chuyên gia về việc
tỷ trọng đánh giá thị trường Việt Nam trong nâng hạng, thì đến năm 2018, danh sách chỉ
bộ chỉ số này, S&P Dow Jones đã thể hiện còn China A-Shares, Argentina và Kuwait
mối quan tâm về việc triển vọng nâng hạng đưa vào danh sách thăm dò. Tại thời điểm
42 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 219- Tháng 8. 2020
- TRẦN THỊ XUÂN ANH - PHẠM TIẾN MẠNH - TRẦN ANH TUẤN
tháng 8/2019, S&P Dow Jones Indicates đã trong khu vực. Nhóm nghiên cứu Trần Thị
đưa Việt Nam vào danh sách theo dõi để Xuân Anh (2019) khảo sát về mức độ mở
nâng hạng thị trường từ cận biên sang thị cửa hội nhập của TTCK Việt Nam với các
trường mới nổi. Cùng trong bản danh sách thị trường trong khu vực ASEAN và Châu
theo dõi này, còn có một số quốc gia nữa Á, trong đó thị trường Thái Lan được chọn
như Argentina, Romania với triển vọng là benchmark cho khu vực ASEAN và thị
nâng hạng từ thị trường cận biên sang mới trường Nhật Bản là benchmark cho khu vực
nổi; Cộng hòa Séc, Hungary vào danh sách Châu Á khi tính hệ số beta (beta coefficient)
theo dõi nâng hạng từ thị trường mới nổi và beta hội tụ (beta convergence). Kết
lên thị trường phát triển. quả cho thấy thước đo hệ số beta (beta
coefficient) là thước đo được kỳ vọng có
Như vậy, về cơ bản, Việt Nam đã thỏa mãn giá trị ước lượng xấp xỉ 1 thể hiện mức độ
các điều kiện định lượng liên quan tới quy mở cửa hội nhập cao của thị trường trái
mô thị trường và quy mô giao dịch. Các phiếu quốc gia nghiên cứu với thị trường
điều kiện định tính là những rào cản cuối khu vực, tuy nhiên hệ số beta ước lượng
cùng để MSCI cũng như các tổ chức phân được cho các quốc gia được khảo sát,
loại thị trường khác như FTSE và S&P cân gồm cả Việt Nam, Malaysia, Philippines,
nhắc khả năng nâng hạng. Ở kịch bản thuận Singapore và Thái Lan, chỉ đạt từ -0,5 tới
lợi nhất, Việt Nam có thể được MSCI nâng 0,6 hàm ý mức độ mở cửa hội nhập ở mức
hạng lên thị trường mới nổi vào năm 2020, thấp và trung bình (Biểu đồ 1). Mặc dù vậy,
trước đó cần ít nhất 1 năm để MSCI xin ý kể từ năm 2014, sau một giai đoạn (2011-
kiến tư vấn đánh giá từ cộng đồng đầu tư 2013) duy trì ổn định quanh ngưỡng hội
quốc tế, và thêm 1 năm để các quỹ đầu tư nhập thấp (-0,5 tới 0,2), mức độ mở cửa hội
chuẩn bị cho các thay đổi và tái cơ cấu các nhập thị trường trái phiếu của các quốc gia
danh mục đầu tư. Theo lịch định kỳ, tháng đã thể hiện xu hướng tăng rõ rệt, thể hiện
6/2020 sẽ là thời điểm MSCI công bố kết triển vọng về giai đoạn hội nhập sâu rộng
quả đánh giá phân loại thị trường hàng năm hơn của thị trường trái phiếu khu vực.
và chuẩn bị danh sách các thị trường cần tư
vấn đánh giá cho kỳ tiếp theo. Biểu đồ 1 cho thấy giá trị ước lượng hệ số
beta của Việt Nam giai đoạn 2014- 2018
3. Những vấn đề đặt ra duy trì quanh ngưỡng 0 và 0,2, cho thấy mức
độ mở cửa hội nhập tài chính với khu vực ở
Trong thời gian qua, Việt Nam đã nỗ lực khía cạnh thị trường trái phiếu tương đối yếu
không ngừng để cải thiện các hạn chế của và thấp nhất trong số các quốc gia nghiên
thị trường dựa trên các đánh giá của MSCI, cứu. Thậm chí, đánh giá mức độ mở cửa hội
FTSE Russell và S&P Dow Jones. Dù một nhập của thị trường trái phiếu Việt Nam với
số tiêu chí đã được cải thiện song vẫn còn thị trường Châu Á (đại diện bởi thị trường
nhiều vấn đề đặt ra có thể ảnh hưởng tiêu trái phiếu Nhật Bản) không đem lại kết quả
cực đến cơ hội nâng hạng thị trường trong có ý nghĩa thống kê, nghĩa là gần như không
thời gian tới. có sự liên kết với thị trường Châu Á.
Một là, mức độ mở cửa của TTCK Việt Kết quả ước lượng về hệ số beta và beta
Nam chưa tương xứng với quy mô thị hội tụ cho thấy thị trường cổ phiếu của các
trường và còn khá thấp so với các nước nước Đông Nam Á (Indonesia, Malaysia,
Số 219- Tháng 8. 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng 43
- Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam- Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới
Philippines, Thái Lan, Singapore, Việt sách mở cửa tài chính (thể hiện qua chỉ
Nam) trong nghiên cứu có mức độ mở cửa số KAOPEN) tuy nhiên lượng vốn luân
hội nhập, nhìn chung khả quan hơn mức độ chuyển thực tế thấp”. Đây cũng chính là
mở cửa hội nhập của thị trường trái phiếu, ở đặc thù của các quốc gia kém phát triển
mức trung bình tới cao so với thị trường cổ với cơ sở hạ tầng kinh tế- tài chính chưa
phiếu khu vực Châu Á và thế giới (Biểu đồ đủ mạnh để hấp thụ hiệu quả lợi ích của
2 & 3). Với trường hợp của Việt Nam, mặc việc mở cửa hội nhập thị trường tài chính.
dù thị trường cổ phiếu Việt Nam đạt được Chính vì vậy, việc duy trì ổn định các cân
mức độ hội nhập so với thị trường khu vực đối vĩ mô đang được Chính phủ và Ngân
và thị trường thế giới cao hơn tương đối hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN) thực
so với mức độ hội nhập của thị trường trái hiện tốt, giúp tạo niềm tin cho cộng đồng
phiếu, mức độ hội nhập thị trường cổ phiếu đầu tư quốc tế. Quan trọng hơn, thị trường
Việt Nam vẫn ở mức thấp hơn nhiều so với ngoại hối cần được tổ chức linh hoạt hơn để
các thị trường khác trong khu vực. đáp ứng nhu cầu lưu chuyển dòng vốn của
nhà đầu tư ra vào lãnh thổ Việt Nam, từ đó
Ngoài ra, xét trong khung hội nhập của góp phần tăng cường độ mở TTCK.
Quinn, Schindler và Toyoda (2011), Việt
Nam thuộc về “nhóm quốc gia có chính Hai là, khả năng tiếp cận TTCK Việt Nam
Biểu đồ 1. Hệ số beta (Beta Coefficient): Hội nhập thị trường trái phiếu
khu vực
.6
.4
.2
.0
-.2
-.4
-.6
I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Beta_Malaysia_Indonesia
Beta_Philippines_Indonesia
Beta_Singapore_Indonesia1
Beta_Thailand_Indonesia
Beta_Vietnam_Indonesia
Nguồn: Trần Thị Xuân Anh và cộng sự (2019)
44 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 219- Tháng 8. 2020
- TRẦN THỊ XUÂN ANH - PHẠM TIẾN MẠNH - TRẦN ANH TUẤN
Biểu đồ 2. Hệ số beta: Hội nhập thị trường cổ phiếu khu vực
1.2
1.0
0.8
0.6
0.4
0.2
0.0
-0.2
-0.4
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Beta_China_MSCIAsia
Beta_Indonesia_MSCIAsia
Beta_S.Korea_MSCIAsia
Beta_Malaysia_MSCIAsia
Beta_Philippines_MSCIAsia
Beta_Singapore_MSCIAsia
Beta_Thailand_MSCIAsia
Beta_Vietnam(HNX)_MSCIAsia
Beta_Vietnam(VNI)_MSCIWorld
Nguồn: Trần Thị Xuân Anh và cộng sự (2019)
đối với nhà đầu tư nước ngoài. Theo MSCI doanh nghiệp, tăng trưởng mạnh so với các
(2019), thị trường Việt Nam dù đã có cải năm trước đó. Dù vậy con số này vẫn còn
thiện nhưng vẫn còn nhiều hạn chế đối với khá ít nếu so với quy mô thị trường Việt
khả năng thâm nhập và tiếp cận thị trường Nam hiện tại.
dành cho khối ngoại. Hiện tại nhà đầu tư
nước ngoài đã có thể tìm kiếm thông tin Nhằm cải thiện yếu tố này, thị trường Việt
về TTCK, các quy định giao dịch và thông Nam đã có nhiều sự thay đổi lớn chỉ trong
tin trên trang web của VSD bằng ngôn thời gian qua. Có thể kể đến như việc gia
ngữ tiếng Anh. Bên cạnh đó, các báo cáo tăng khả năng tiếp cận cơ hội đầu tư dành
quan trọng như báo cáo tài chính, báo cáo cho khối ngoại thông qua kênh sản phẩm
thường niên, công bố thông tin giao dịch đầu tư Chứng quyền có bảo đảm giúp khối
của doanh nghiệp bằng tiếng Anh cũng đã ngoại không bị giới hạn room nắm giữ
được nhiều doanh nghiệp chú trọng hơn. chứng quyền trên tài sản cơ sở là các cổ
Tuy vậy, số lượng doanh nghiệp tuân thủ phiếu thuộc nhóm Bluechip VN30. Điều
việc công bố các văn bản bằng tiếng Anh này tạo ra lợi thế đầu tư so với nắm giữ cổ
vẫn chưa thể gọi là nhiều. Trong năm 2017, phiếu vốn bị giới hạn bởi quy định room
số lượng doanh nghiệp niêm yết công bố ngoại. Sự ra đời của thị trường phái sinh
báo cáo thường niên bằng tiếng Anh đạt 40 trong tháng 8/2019 với sản phẩm đầu tư
Số 219- Tháng 8. 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng 45
- Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam- Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới
Biểu đồ 3. Hệ số beta: Hội nhập thị trường cổ phiếu thế giới
1.0
0.8
0.6
0.4
0.2
0.0
-0.2
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Beta_Indonesia_S&PGlobal100
Beta_Malaysia_S&PGlobal100
Beta_Philippines_S&PGlobal100
Beta_Singapore_S&PGlobal100
Beta_Thailand_S&PGlobal100
Beta_Vietnam(HNX)_S&PGlobal100
Beta_Vietnam(VNI)_S&PGlobal100
Nguồn: Trần Thị Xuân Anh và cộng sự (2019)
đầu tiên là Hợp đồng tương lai trên chỉ số hiện chuyển giao cổ phiếu và thanh toán,
cổ phiếu VN30-Index đã chính thức tạo thay vì việc kiểm tra tài khoản và trừ tiền
cơ hội cho nhà đầu tư kiếm lời theo chiều ngay tại thời điểm T+0. Nếu thay đổi được
giá giảm. Tuy nhiên quy mô của thị trường điểm này, TTCK Việt Nam sẽ tiến gần hơn
phái sinh vẫn còn rất hạn chế, do đó trong tới thông lệ quốc tế.
thời gian tới cần tiếp tục phát triển đa dạng
thêm các sản phẩm phái sinh nhằm tăng Bốn là, vấn đề quy mô và thanh khoản thị
sức hút của thị trường cũng như tạo các cơ trường. Theo số liệu từ VSD, tổng số lượng
hội để nhà đầu tư trong và ngoài nước thực tài khoản giao dịch chứng khoán tại Việt
hiện các chiến lược đầu tư khác nhau. Nam hiện nay vào khoảng hơn 2,23 triệu
tài khoản, chỉ chiếm khoảng 2% dân số,
Ba là, vấn đề về thanh toán bù trừ. Hiện đây được coi là tỷ lệ khá khiêm tốn. Bên
nay Việt Nam vẫn là thị trường tiền mặt, cạnh đó, hiện nay số lượng các tài khoản do
nghĩa là phải có tiền trong tài khoản mới các nhà đầu tư cá nhân chiếm đa số (lên đến
được giao dịch (pre-funding). Theo FTSE 99,4%, tính đến tháng 01/2019), sự tham
Russell, Việt Nam cần theo thông lệ quốc gia của các nhà đầu tư cổ chức, đặc biệt
tế là thực hiện nhận cổ phiếu thì trả tiền là các quỹ đầu tư mạo hiểm còn hạn chế
(Delivery vs Payment - DvP), tức là chỉ cần (Phạm Tiến Mạnh, 2019). Một điều đáng
kiểm tra số dư tiền vào ngày T+2 rồi thực lưu tâm đó là tỷ trọng giao dịch của các
46 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 219- Tháng 8. 2020
- TRẦN THỊ XUÂN ANH - PHẠM TIẾN MẠNH - TRẦN ANH TUẤN
Biểu đồ 4. Tỷ trọng mua-bán của nhà đầu tư nước ngoài so với toàn thị
trường tại HOSE
Nguồn: Nhóm tác giả tổng hợp
nhà đầu tư nước ngoài luôn thấp hơn rất trị) và 9,09% khối lượng bán (tương ứng
nhiều so với toàn bộ thị trường. Đơn cử số 15,36% giá trị). Như vậy trong giai đoạn từ
liệu giao dịch tại Sở giao dịch chứng khoán 2010- 2018, tỷ lệ về khối lượng và giá trị
TP. Hồ Chí Minh (HOSE), tại năm 2011 tỷ giao dịch của các nhà đầu tư nước ngoài tại
lệ khối lượng mua chỉ đạt 13,68% (tương TTCK Việt Nam vẫn còn khá khiêm tốn,
đương 23,37% giá trị), tỷ lệ khối lượng bán vì thế vấn đề cần thiết đặt ra là thu hút hơn
chỉ đạt 9,22% (tương đương 22,36% về giá nữa được đối tượng nhà đầu tư nước ngoài,
trị); trong khi đó tỷ lệ mua-bán tương ứng nhằm nâng cao tính thanh khoản của TTCK
tại HNX là 1,26% khối lượng mua (tương Việt Nam.
ứng 1,29% giá trị) và 1,23% khối lượng bán
(tương ứng 1,28% giá trị); tại UPCOM là Đối với vấn đề quy mô thị trường, theo số
1,08% khối lượng mua (tương ứng 2,03% liệu từ World Bank, tỷ lệ vốn hoá TTCK
giá trị) và 1,53% khối lượng bán (tương Việt Nam so với GDP có sự tăng trưởng
ứng 2,24% giá trị). khá nhanh qua các năm, từ mức 19,15%
năm 2011, đã tăng lên 54,1% năm 2018,
Đến năm 2018, tại HOSE tỷ
lệ khối lượng mua chỉ đạt Biểu đồ 5. Tỷ lệ vốn hóa thị trường chứng khoán so với
10,18% (tương đương 19,1% GDP (%) của Việt Nam1
giá trị), tỷ lệ khối lượng bán
chỉ đạt 6,77% (tương đương
19,44% về giá trị); trong khi
đó tỷ lệ mua- bán tương ứng
tại HNX là 2,45% khối lượng
mua (tương ứng 3,79% giá
trị) và 3,78% khối lượng bán
(tương ứng 4,44% giá trị); tại
UPCOM 6,99% khối lượng Nguồn: Data.worldbank.org (2020)
1
Số liệu do WB thống kê chỉ bao gồm giá trị vốn hóa thị trường của
mua (tương ứng 15,64% giá những công ty nội địa đang niêm yết trên SGDCK
Số 219- Tháng 8. 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng 47
- Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam- Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới
và 78,6% năm 2019. Tuy nhiên, so với các cần phải lưu tâm, có thể kể đến đó là mức
quốc gia khác, tỷ lệ vốn hóa thị trường so độ hội nhập về cổ phiếu của Việt Nam còn
với GDP ở Việt Nam vẫn còn khá khiêm thấp hơn rất nhiều so với các quốc gia trong
tốn; ví dụ tại Malaysia là 160,25% năm khu vực; lượng vốn luân chuyển vẫn còn
2010, 127,1% năm 2015 và 111% năm thấp, trong khi đó thị trường ngoại hối vẫn
2018; tại Ấn Độ, vốn hóa thị trường của chưa cho thấy mức độ sôi động cần thiết
những công ty trong nước niêm yết trên khi so sánh với các quốc gia đã đạt được
TTCK đã đạt 72,08% GDP vào năm 2015, mức thị trường mới nổi. Ngoài ra, mức độ
tăng lên 76,63% năm 2018. Như vậy, muốn tiếp cận của nhà đầu tư nước ngoài đối với
gia tăng vốn hóa thị trường, Việt Nam cần thị trường còn hạn chế, đặc biệt vấn đề tiếp
thiết khuyến khích, thúc đẩy các công ty cận thông tin về công ty niêm yết về ngôn
niêm yết trên TTCK, đặc biệt cần đẩy ngữ tiếng Anh. Bên cạnh đó, TTCK Việt
nhanh và mạnh tiến trình cổ phần hóa các Nam còn nhiều hạn chế đối với thị trường
doanh nghiệp nhà nước, như Agribank, phái sinh, khi sản phẩm còn chưa phong
Vinachem, Mobifone, Viecm, Genco 1, phú, đa dạng, chưa thực sự trở thành một
Genco 2… kênh phòng chống rủi ro cho các nhà đầu
tư; quy mô của thị trường và tính thanh
Như vậy, trong thời gian qua, mặc dù khoản, đặc biệt là sự tham gia của nhà đầu
TTCK Việt Nam đã có sự cố gắng rất nhiều tư nước ngoài so với tổng chung toàn thị
trong việc cải thiện các chỉ số với mục đích trường vẫn còn nhiều hạn chế ■
nâng hạng từ thị trường cận biên lên thị
trường mới nổi; tuy nhiên thực tế cho thấy,
TTCK Việt Nam vẫn còn rất nhiều vấn đề
Tài liệu tham khảo
1. Burnham, Gakidis, Wurgler- Investing in the Presence of Massive Flows: The case of MSCI Country
Reclassifications- NBER Working Papers 2017
2. Databank.worldbank.org/source/world-development-indicators#
3. Dulieu.mbs.com.vn/vi/TransactionsForeign
4. FTSE Russell (2018)- FTSE Country Classification Process- March 2018
5. FTSE Russel (2019), FTSE Equity Country Classification Process
6. MSCI (2010) - MSCI Global Investable Market Indices Methodology – May 2010
7. MSCI (2015-2019) Global Market Accessibility Review
8. FTSE Russel (2017-2019), FTSE Equity Country Classification, Annual Report
9. MSCI (2019) Market Classification Framework
10. Nguyễn Quang Long (2015), Xếp hạng thị trường chứng khoán và giải pháp nâng hạng thị trường chứng khoán
Việt Nam, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp Ủy Ban, Ủy Ban chứng khoán Nhà nước.
11. Pham Tien Manh (2019), Venture Capital Worldwide and Policy Implication for Vietnam, International Journal of
Advanced Engineering and Management Research, 4(02), pp. 39-45.
12. S&P Dow Jones Indicates (2017), S&P Dow Jones Indicates’ 2017 Country Classification Consultant Results
13. S&P Dow Jones Indicates (2018), S&P Dow Jones Indicates’ 2018 Country Classification Consultant Results
14. S&P Dow Jones Indicates (2019), Country Classification Methodology
15. S&P Dow Jones Indicates (2019), S&P Dow Jones Indicates’ 2019 Country Classification Consultant Results
16. S&P Dow Jones Indicates (2019), S&P Emerging Markets Core Index Methodology
17. S&P Dow Jones Indicates (2020), S&P Frontier Indicates Methodology
18. Saidi, Prasad, Naik- From frontier to emerging: Does market reclassification matter- SSRN Electric Journal 2010
19. Standard &Poor’s- Country Classification Methodology- August 2019
20. Trần Thị Xuân Anh và cộng sự (2019), Đánh giá định lượng mức độ hội nhập của thị trường tài chính Việt Nam và
hàm ý chính sách giai đoạn 2017-2020, Đề tài cấp ngành ĐTNN 012/18, NHNN
48 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 219- Tháng 8. 2020
nguon tai.lieu . vn
