1. Trang Chủ
  2. Quỹ đầu tư
  3. Mức độ giải thích của lý thuyết đánh đổi và trật tự phân hạng đối với hành vi lựa chọn nguồn tài trợ của các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam

Mức độ giải thích của lý thuyết đánh đổi và trật tự phân hạng đối với hành vi lựa chọn nguồn tài trợ của các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam

Nghiên cứu này nhằm làm rõ các yếu tố tác động đến sự lựa chọn nguồn tài trợ và xác định mức độ giải thích của lý thuyết đánh đổi và lý thuyết trật tự phân hạng đối với hành vi lựa chọn nguồn tài trợ của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Mời các bạn cùng tham khảo! Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG MỨC ĐỘ GIẢI THÍCH CỦA LÝ THUYẾT ĐÁNH ĐỔI VÀ TRẬT TỰ PHÂN HẠNG ĐỐI VỚI HÀNH VI LỰA CHỌN NGUỒN TÀI TRỢ CỦA CÁC DOANH

Thể loại Tài liệu miễn phí Quỹ đầu tư

Số trang 16

Ngày tạo 10/20/2021 1:21:01 AM +00:00

Loại tệp PDF

Kích thước 0.30 M

Tên tệp

Tải Mức độ giải thích của lý thuyết đánh đổi và trật t... (.pdf)

Xem mẫu

  1. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" MỨC ĐỘ GIẢI THÍCH CỦA LÝ THUYẾT ĐÁNH ĐỔI VÀ TRẬT TỰ PHÂN HẠNG ĐỐI VỚI HÀNH VI LỰA CHỌN NGUỒN TÀI TRỢ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT Việt Nam TS. Nguyễn Xuân Thắng1 Viện Sau đại học, Trường Đại học Kinh tế Quốc dân TS. Phạm Việt Hùng2 Viện Ngân hàng - Tài chính, Trường Đại học Kinh tế Quốc dân Tóm tắt Nghiên cứu này nhằm làm rõ các yếu tố tác động đến sự lựa chọn nguồn tài trợ và xác định mức độ giải thích của lý thuyết đánh đổi và lý thuyết trật tự phân hạng đối với hành vi lựa chọn nguồn tài trợ của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Kết quả cho thấy, mức độ sinh lời và mức độ sử dụng lá chắn thuế phi nợ có mối quan hệ ngược chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính, trong khi các biến quy mô doanh nghiệp và cơ hội tăng trưởng lại có mối quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính. Ngoài ra, các bằng chứng thực nghiệm cho thấy lý thuyết đánh đổi được cho là phù hợp hơn so với lý thuyết trật tự phân hạng trong việc giải thích các lựa chọn cơ cấu vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam. Từ khóa: Nguồn tài trợ, Lý thuyết đánh đổi, Lý thuyết trật tự phân hạng, Việt Nam 1. Giới thiệu Trong sáu thập kỷ qua, nhiều nghiên cứu tài chính đã cố gắng giải thích các yếu tố có thể tác động đến hành vi lựa chọn nguồn tài trợ của doanh nghiệp. Bắt đầu với lý thuyết về sự độc lập của cấu trúc vốn được Modigliani và Miller (MM) đề cập năm 1958, đề xuất nổi tiếng của họ được cho là đóng vai trò nền tảng trong việc cung cấp các lập luận về hành vi lựa chọn cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong điều kiện các giả định khác nhau. Tiếp theo là các lý thuyết hiện đại về cơ cấu vốn khác được xác lập trên cơ sở bỏ bớt một hoặc một số giả định đã được đề cập trong lý thuyết MM, các lý thuyết này đã gợi ý một số yếu tố ảnh hưởng, bao gồm chi phí phá sản, chi phí đại diện và thông tin bất đối xứng. Trong số các lý thuyết được phát triển dựa trên nền tảng lý thuyết MM thì lý thuyết đánh 1 Email: nxt.neu@gmail.com 2 Email: phamviethung@neu.edu.vn 289
  2. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" đổi và trật tự phân hạng được cho là có ý nghĩa quan trọng trong việc giải thích mối quan hệ giữa quyết định cơ cấu vốn của doanh nghiệp và các nhân tố có thể ảnh hưởng. Khái niệm lý thuyết đánh đổi có liên quan đến hành vi tài chính của các công ty trong việc lựa chọn nợ hoặc vốn cổ phần cho các hoạt động kinh doanh của họ. Xác định sự cân bằng giữa chi phí và lợi ích của kế hoạch đòn bẩy thay thế là nền tảng của lý thuyết này. Một trong những nghiên cứu đầu tiên kiểm tra lý thuyết đánh đổi theo cách tiếp cận tĩnh là của Taggart (1977). Tác giả nhận thấy rằng sự biến động trong giá trị thị trường của nợ được bù đắp bởi sự biến động giá trị thị trường của vốn cổ phần và do đó các công ty có thiên hướng điều chỉnh tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu theo mục tiêu đã đề ra. Marsh (1982) đã sử dụng một mẫu gồm 748 công ty của Anh trong giai đoạn 1959 đến 1970 để kiểm tra các quyết định tài chính của các công ty Anh. Những phát hiện cho thấy điều kiện thị trường và giá cổ phiếu trong quá khứ đã có ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp. Nghiên cứu cũng cung cấp bằng chứng cho thấy dường như các công ty có xu hướng điều chỉnh tỷ lệ nợ theo mục tiêu, và chú ý đến cấu trúc nợ giữa ngắn với dài hạn. Tác giả kết luận rằng cơ cấu vốn của doanh nghiệp bị ảnh hưởng bởi các nhân tố: quy mô công ty, rủi ro kinh doanh và cấu trúc tài sản. Gần đây, Beattie, Goodacre và Thomson (2006) đã tiến hành cuộc khảo sát 831 Giám đốc tài chính của các công ty niêm yết tại Anh vào tháng 7 năm 2000, chiếm 2/3 số lượng công ty niêm yết tại Anh. Kết quả chính cho thấy khoảng 50% người được hỏi cho biết rằng các công ty của họ muốn duy trì một mức nợ mục tiêu (nghĩa là phù hợp với lý thuyết đánh đổi). Jalilvand và Harris (1984) đã sử dụng một hệ thống các phương trình để kiểm tra sự lựa chọn cơ cấu vốn của công ty, được mô tả là một sự điều chỉnh từng phần hướng tới cơ cấu vốn mục tiêu. Nghiên cứu đã sử dụng bộ dữ liệu của các công ty Mỹ trong giai đoạn 1966 đến năm 1978. Những phát hiện của nghiên cứu này cung cấp bằng chứng cho thấy các doanh nghiệp điều chỉnh dần theo hướng mục tiêu tài chính dài hạn. Quy mô doanh nghiệp, điều kiện lãi suất và mức giá cổ phiếu đã được tìm thấy là những yếu tố chính ảnh hưởng đến chi phí và tốc độ điều chỉnh. Các công ty lớn dường như điều chỉnh để đạt được mục tiêu nợ dài hạn nhanh hơn các công ty nhỏ. Đối với lý thuyết trật tự phân hạng, Donaldson (1961) đã tiến hành khảo sát phỏng vấn 25 công ty lớn của Hoa Kỳ để điều tra việc ra quyết định về cơ cấu vốn. Tương đồng với giả thuyết trật tự phân hạng, kết quả khảo sát cho thấy nhà quản lý rất muốn sử dụng nguồn nội bộ trước khi tìm kiếm các nguồn bên ngoài để đáp ứng nhu cầu về vốn đầu tư. Với tỷ lệ 21% phản hồi của 468 doanh nghiệp niêm yết trong doanh mục Fortune 500, 290
  3. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" Norton (1989) nhận thấy rằng các nhà quản lý tài chính được khảo sát ưu tiên sử dụng các nguồn lực nội bộ trước tiên, trong trường hợp cần có nguồn tài chính từ bên ngoài, nợ được sử dụng nhiều hơn hơn vốn chủ sở hữu do lãi được khấu trừ trước khi tính thuế. Heinkel và Zechner (1990) phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hành vi đầu tư. Kết quả nghiên cứu cho thấy trong một thế giới thông tin không cân xứng (trong đó người bên ngoài có ít thông tin hơn về chất lượng đầu tư so với người bên trong) và không có thuế doanh nghiệp, các công ty có xu hướng sử dụng nợ để tài trợ các dự án đầu tư của họ vì nó dẫn đến những quyết định đầu tư tốt nhất. Trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp, nợ vẫn được xác nhận là phương thức tài trợ tốt hơn phát hành cổ phiếu. Với việc ưu tiên sử dụng trong cả 2 trường hợp có thuế và không thuế, Heinkel và Zechner cho rằng lợi thế của việc khấu trừ lãi trước khi tính thuế (lập luận của lý thuyết đánh đổi) không có nhiều ý nghĩa đối với doanh nghiệp trong việc lựa chọn nguồn tài trợ cho các dự án đầu tư. Allen (1991) đã tiến hành khảo sát nhân viên tài chính cao cấp của 48 công ty niêm yết tại Úc. Kết quả cho thấy 93% người được hỏi cho biết rằng các công ty của họ theo đuổi một chính sách duy trì khả năng trả nợ. Phản hồi của cuộc điều tra này ủng hộ quan điểm của lý thuyết trật tự phân hạng, 52,1% số người được hỏi muốn sử dụng các nguồn tài trợ nội bộ cho hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Mặc dù có rất nhiều nghiên cứu thực nghiệm về khả năng giải thích của hai lý thuyết trên về hành vi lựa chọn cơ cấu vốn của doanh nghiệp như Ferri và Jones (1979), Rajan và Zingales (1995), Wiwattanakantang (1999), Fama và French (2002), Flannery và Rangan (2006), Huang và Song (2006), Psillaki và Daskalakis (2009), Mac An Bhaird và Lucey (2010), Qiu và La (2010), và Öztekin và Flannery (2011), tuy nhiên, hầu hết các nghiên cứu này được thực hiện ở bên ngoài Hoa Kỳ và các nước phát triển khác (Harris và Raviv, 1991). Do đó, việc thực hiện nghiên cứu ở các quốc gia đang phát triển, và đặc biệt ở quốc gia có sự tồn tại một số lượng lớn các doanh nghiệp mà nhà nước đóng vai trò là cổ đông lớn như Việt Nam sẽ làm rõ được hành vi lựa chọn nguồn tài trợ của các doanh nghiệp niêm yết ở một quốc gia đang phát triển với các đặc điểm về văn hóa và thể chế có nhiều điểm khác biệt so với các quốc gia phát triển. Các nghiên cứu về nguồn tài trợ của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam trước đây tập trung chủ yếu vào tác động của cơ cấu nguồn tài trợ tới giá trị của cổ đông hoặc hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp như Vo và Ellis (2017); Lê và Phan (2017). Kết quả các nghiên cứu này cho rằng tỷ lệ nợ có tác động tiêu cực tới giá trị cổ đông và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Điều này đi ngược lại các kết luận của các nghiên cứu trước đây tại các nước phát triển. Có rất ít các nghiên cứu xem xét các nhân tố tác động tới việc 291
  4. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" lựa chọn nguồn tài trợ của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam. Võ (2017) chỉ ra sự khác biệt của các nhân tố bao gồm tăng trưởng của tài sản, tài sản hữu hình, lợi nhuận, quy mô và tính thanh khoản tác động tới nợ ngắn hạn và dài hạn của các doanh nghiệp niêm yết. Nghiên cứu này sẽ làm rõ hơn các nhân tố ảnh hưởng tới tất cả các nguồn tài trợ và đánh giá về khả năng giải thích về hành vi lựa chọn nguồn tài trợ của lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết đánh đổi của các doanh nghiệp niêm yết. Phần còn lại của nghiên cứu này sẽ được cấu trúc như sau. Phần 2 trình bày về phương pháp nghiên cứu và dữ liệu nghiên cứu. Phân tích kết quả nghiên cứu sẽ được trình bày trong Phần 3. Cuối cùng, kết luận và các hàm ý chính sách của nghiên cứu sẽ được trình bày trong Phần 4. 2. Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu 2.1. Phương pháp nghiên cứu Để đánh giá các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn, bài viết này sử dụng kỹ thuật hồi quy dữ liệu mảng. Hai mô hình tĩnh phổ biến cho việc phân tích dữ liệu mảng được sử dụng trong nghiên cứu này bao gồm mô hình hiệu ứng cố định (fixed effects) và mô hình các hiệu ứng ngẫu nhiên (random effects). Mô hình ước lượng có dạng như sau: Các biến sử dụng trong mô hình được định nghĩa như Bảng 1 dưới đây. 292
  5. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" Bảng 1: Định nghĩa các biến phụ thuộc và độc lập Biến Thang đo Các biến phụ thuộc STD (leverage) Nợ ngắn hạn / Tổng tài sản LTD Nợ dài hạn / Tổng tài sản TD Tổng nợ / Tổng tài sản Biến độc lập Tỷ suất sinh lời EBIT / Tổng tài sản Cấu trúc tài sản Tài sản cố định / Tổng tài sản Quy mô Logarit tự nhiên của tổng doanh thu doanh nghiệp Cơ hội tăng trưởng Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, được tính theo giá trị sổ sách của toàn bộ tài sản trừ đi giá trị sổ sách của cổ phiếu cộng với giá trị thị trường của cổ phiếu chia cho giá trị sổ sách của tổng tài sản Rủi ro kinh doanh Độ lệch chuẩn về lợi nhuận trên tài sản trong ba năm Tuổi doanh nghiệp Logarit tự nhiên của tuổi doanh nghiệp, được đo từ thời điểm bắt đầu hoạt động kinh doanh Các lá chắn thuế Khấu hao / Tổng tài sản phi nợ Năm Tập hợp các biến giả theo năm tương ứng có giá trị là 1 cho năm 2004, 2005, 2006, 2007 và 2008, hoặc 0 nếu không phải là năm đại diện Ngành Tập hợp các biến giả theo ngành, lấy giá trị 1 cho các công ty được phân loại trong Nông nghiệp, Lâm nghiệp và Thủy sản; Khai khoáng; Xây dựng; Sản xuất; Giao thông, Truyền thông, Điện và Gas; Bán buôn và Bán lẻ và Dịch vụ, hoặc 0 nếu không phải là ngành đại diện 2.2. Dữ liệu nghiên cứu 2.2.1. Dữ liệu và mẫu nghiên cứu Đối với dữ liệu nghiên cứu sử dụng trong nghiên cứu này, các thông tin về tài chính của doanh nghiệp chủ yếu được thu thập từ cơ sở dữ liệu Van Dijk Electronic Osiris. Ngoài ra, dữ liệu về giá trị thị trường của các công ty niêm yết tại Việt Nam được thu thập từ các báo cáo hàng năm của công ty từ năm 2004 đến 2009. Trong nghiên cứu này, mẫu nghiên cứu bao gồm các công ty Việt Nam niêm yết trên các sàn giao dịch chứng khoán HOSE và HNX, cụ thể là các công ty phi tài chính với 293
  6. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" khoảng thời gian 6 năm (2004 - 2009). Nghiên cứu loại trừ các công ty hoạt động trong lĩnh vực tài chính (như ngân hàng, công ty bảo hiểm và quỹ đầu tư) vì đặc điểm tài chính của họ và việc sử dụng đòn bẩy khác biệt đáng kể so với các công ty phi tài chính (Rajan và Zingales, 1995). Tuy nhiên, các doanh nghiệp được lựa chọn có thể đại diện cho thị trường Việt Nam bởi vì trong mẫu dữ liệu có rất nhiều công ty hoạt động kinh doanh trong các ngành công nghiệp chủ chốt khác nhau. Các ngành công nghiệp này chiếm trên 70% giá trị sản lượng của cả nước. Các công ty niêm yết trong mẫu nghiên cứu được phân loại thành tám ngành dựa vào hệ thống phân loại công nghiệp theo tiêu chuẩn Hoa Kỳ (SIC). Sau khi loại bỏ các công ty hoạt động trong lĩnh vực tài chính, còn bảy ngành không liên quan đến tài chính. Do đó, mỗi công ty trong mẫu có thể được nằm trong nhóm các ngành công nghiệp sau đây: (1) Nông nghiệp, lâm nghiệp và thủy sản, (2) Khai khoáng, (3) Xây dựng, (4) Sản xuất, (5) Giao thông, Truyền thông, Điện và Gas, (6) Bán buôn và Bán lẻ, và (7) Dịch vụ. Sự phân bố của các doanh nghiệp theo các ngành được trình bày trong Bảng 2. Bảng 2: Mẫu phân bố doanh nghiệp theo ngành Ngành Mã phân loại ngành Số công ty niêm yết % Nông nghiệp, Lâm nghiệp và Thủy sản 010-099 11 2.95 Khai khoáng 100-149 17 4.56 Xây dựng 150-200 52 13.94 Sản xuất 200-399 157 42.09 Giao thông, Truyền thông, Điện và Gas 400-499 59 15.82 Bán buôn và Bán lẻ 500-599 50 13.40 Dịch vụ 700-900 27 7.24 Tổng 373 100.00 2.2.2. Thống kê mô tả mẫu Bảng 3A cho thấy số liệu thống kê mô tả cho biến số đòn bẩy và chín biến độc lập. Tỷ số tổng nợ có giá trị trung bình và trung vị lần lượt là 0,54 và 0,56, cho thấy tổng tài sản của các công ty là 53,54% được tài trợ thông qua đòn bẩy. Nếu tỷ số đòn bẩy được chia thành đòn bẩy dài hạn (có thể hoàn trả trong hơn một năm) và đòn bẩy ngắn hạn (có thể hoàn trả trong vòng chưa đến một năm), tỷ lệ trung bình là 10,97% và 42,56%, điều này cho thấy vốn vay nợ cho các công ty niêm yết tại Việt Nam chủ yếu là ngắn hạn, (khoảng 80%). 46% còn lại của tổng tài sản được tài trợ bằng vốn cổ phần. Biến lợi nhuận có trung bình và trung vị lần lượt là 0,0890 và 0,0735, cho thấy các 294
  7. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" công ty niêm yết của Việt Nam đã thu được 8,90% lợi nhuận trước thuế trên tổng tài sản trong khoảng thời gian 2004 - 2009. Bình quân doanh thu có trung bình và trung vị lần lượt là 35,11 triệu USD và 13,72 triệu USD. Xét trung bình, giá trị thị trường lớn gấp khoảng 1,33 lần giá trị sổ sách của công ty và tỷ lệ giữa giá trị thị trường so với sổ sách có giá trị tối thiểu từ 0,35 đến giá trị tối đa là 13,52. Tỷ lệ tài sản hữu hình có trung bình và trung vị lần lượt là: 0.2976 và 0.2512, phản ánh giá trị tài sản cố định chiếm trung bình 30% tổng tài sản. Tấm lá chắn thuế không phải là nợ có trung bình 0,0423 và trung vị là 0,0327, cho thấy 4,23% tổng tài sản được tính vào khấu hao hàng năm. Độ tuổi của công ty có giá trị trung bình và trung vị lần lượt là 19,51 năm (14 năm), cho thấy trung bình công ty Việt Nam đã hoạt động trong một thời gian khá dài. Bảng 3B cung cấp thông tin về biến động của các biến phụ thuộc và biến giải thích qua các năm trong khoảng thời gian nghiên cứu. Tỷ lệ nợ trung bình của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam bắt đầu ở mức 53,71% năm 2004 và đạt tới 58,85% vào năm 2005, nhưng tỷ lệ này đã giảm nhẹ trong năm 2006, và ổn định trong giai đoạn 2007 đến 2009. Bằng chứng cho thấy tỷ lệ nợ ngắn hạn đóng góp chủ yếu vào sự biến động của tỷ lệ tổng nợ. Tỷ lệ nợ ngắn hạn cũng đạt đỉnh điểm 46,91% trong năm 2005 từ 42,42% năm 2004, trước khi giảm xuống từ năm 2007 đến năm 2009. Cùng với sự bùng nổ của thị trường chứng khoán Việt Nam năm 2007, các công ty niêm yết tại Việt Nam có thể dễ dàng hơn trong việc tiếp cận nguồn vốn cổ phần như là một giải pháp thay thế cho vốn nợ. Điều này có thể giải thích sự sụt giảm mạnh tỷ lệ tổng nợ từ 57,9% trong năm 2006 xuống 50,66% trong năm 2007. Bảng 3: Thống kê mô tả Bảng A: Thống kê mô tả các biến phụ thuộc và độc lập Standard Biến Obs Mean Median Minimum Maximum deviation TD 1,534 0.5354 0.5575 0.2311 0.0105 0.9961 LTD 1,534 0.1097 0.0450 0.1473 0.0000 0.7462 STD 1,534 0.4256 0.4314 0.2173 0.0070 0.9353 Prof 1,534 0.0890 0.0735 0.0842 -0.4450 0.5913 Tổng doanh thu 1,534 35.1099 13.7238 81.9114 0.1337 1,400.0000 (Triệu $) Growth 1,385 1.3315 1.1158 0.9462 0.3540 13.5204 Tang 1,534 0.2976 0.2512 0.2215 0.0002 0.9764 295
  8. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" Risk 865 0.0352 0.0244 0.0361 0.0004 0.3084 Ndts 1,532 0.0423 0.0327 0.0405 0.0002 0.6703 Age (Năm) 1,534 19.5111 14.0000 16.2198 2.0000 111.0000 Bảng B: Giá trị trung bình hàng năm từ 2004 đến 2009 Biến 2004 2005 2006 2007 2008 2009 TD 0.5376 0.5885 0.5790 0.5066 0.5133 0.5297 LTD 0.1134 0.1194 0.1121 0.0923 0.1090 0.1195 STD 0.4242 0.4691 0.4668 0.4140 0.4043 0.4102 Prof 0.0988 0.0926 0.0919 0.0941 0.0782 0.0901 Tổng doanh thu (Triệu $) 50.8618 40.5097 31.5615 31.0265 34.9306 36.6710 Growth 1.5235 1.4469 1.3796 1.7319 0.9636 1.1999 Tang 0.3843 0.3314 0.3000 0.2724 0.2905 0.2968 Risk 0.0322 0.0291 0.0293 0.0280 0.0383 0.0379 Ndts 0.0483 0.0491 0.0464 0.0402 0.0398 0.0401 Age (Năm) 17.5303 18.6074 18.4332 19.8872 19.8159 20.3700 Trong bảng trên, các biến phụ thuộc bao gồm: TD là tổng nợ, LTD là nợ dài hạn và STD là nợ ngắn hạn. Các biến giải thích bao gồm: Tỷ suất sinh lời, Tổng doanh thu, Tăng trưởng, Cấu trúc tài sản (Tang), Rủi ro doanh nghiệp, Lá chắn thuế phi nợ (Ndts), Tuổi doanh nghiệp. Tỷ suất lợi nhuận tương đối ổn định trong giai đoạn phân tích, ngoại trừ khi đạt mức thấp nhất là 7,82% trong năm 2008. Sự suy giảm lợi nhuận của các công ty niêm yết tại Việt Nam có thể do ảnh hưởng của khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 được nhiều nhà kinh tế xem là cuộc khủng hoảng tài chính tồi tệ nhất kể từ Đại suy thoái những năm 1930. Tổng doanh thu trung bình đã giảm từ 50,86 triệu USD trong năm 2004 xuống 31,03 triệu USD năm 2007. Doanh thu giảm trong giai đoạn 2004-2007 được giải thích là sự gia tăng số lượng các công ty niêm yết vừa và nhỏ. Tỷ lệ giá trị thị trường so với giá trị sổ sách trung bình biến động trong khoảng từ 0,96 đến 1,73 trong suốt giai đoạn phân tích. Tương tự như tỷ lệ trên giá trị thị trường/giá trị sổ sách và tỷ lệ tài sản hữu hình, tỷ lệ phản ánh mức độ rủi ro có một sự dao động khá lớn trong suốt thời gian nghiên cứu, trong khi tỷ lệ trung bình phản ánh tấm lá chắn phi nợ giảm trong suốt giai đoạn phân tích. 296
  9. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" Bảng 4 trình bày các hệ số tương quan giữa các biến số đòn bẩy và chín biến độc lập, cũng như các tương quan giữa các biến độc lập. Nhìn chung, có thể thấy rằng tỷ số đòn bẩy có tương quan âm đáng kể với khả năng sinh lời, tăng trưởng và rủi ro, nhưng có tương quan dương với quy mô. Hơn nữa, ma trận tương quan cho thấy hệ số tương quan giữa tỷ lệ tổng nợ với tỷ lệ tài sản hữu hình và độ tuổi công ty không có ý nghĩa. Tương tự như vậy, thông tin từ bảng cũng cho thấy độ tuổi của công ty không có liên quan với tỷ lệ nợ ngắn hạn. Bảng 4: Hệ số tương quan giữa các biến số TD LTD STD Prof Size Growth Tang Risk Ndts Age TD 1.0000 LTD 0.4103*** 1.0000 STD 0.7861*** -0.2411*** 1.0000 Prof -0.4896*** -0.2414*** -0.3574*** 1.0000 Size 0.2416*** 0.1186*** 0.1763*** -0.0876*** 1.0000 Growth -0.1746*** -0.0601** -0.1467*** 0.3399*** -0.0405 1.0000 Tang 0.0091 0.5273*** -0.3476*** -0.0870*** -0.0638** 0.0403* 1.0000 Risk -0.1990*** -0.1045*** -0.1447*** 0.0106 -0.0524 0.0752** 0.0545* 1.0000 Ndts -0.0702*** 0.1757*** -0.1936*** 0.1208*** -0.0853*** 0.0283 0.2859*** 0.0597* 1.0000 Age -0.0247 -0.0542** 0.0109 0.0674*** 0.1066*** -0.0089 -0.0699*** -0.0035 0.0268 1.0000 Trong bảng trên, các biến phụ thuộc gồm: TD là tổng nợ, LTD là nợ dài hạn và STD là nợ ngắn hạn. Các biến giải thích gồm: Tỷ suất sinh lời, Tổng doanh thu, Tăng trưởng, Cấu trúc tài sản (Tang), Rủi ro doanh nghiệp, Lá chắn thuế phi nợ (Ndts), Tuổi doanh nghiệp. ***, ** và * chỉ ra rằng tương quan có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, 5% và 10% tương ứng 3. Phân tích kết quả Từ ước tính phương trình 3.1, kết quả của các mô hình dữ liệu mảng cho các công ty được trình bày trong Bảng 5. Mỗi hàng bao gồm các hệ số được ước lượng cho các biến độc lập với với hệ số t-statistics, được tính bằng cách sử dụng mô hình sai số chuẩn mạnh. Có thể thấy trong Bảng 5, các kiểm định Wald và F đánh giá mức độ phù hợp của mô hình hồi quy cho thấy tất cả các hệ số đều có ý nghĩa thống kê. 297
  10. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" Như đã được đề cập trong phần trước, cả mô hình phân tích dữ liệu mảng tĩnh, bao gồm các mô hình hiệu ứng cố định và các mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên, sẽ được sử dụng để xem xét mối quan hệ giữa đòn bẩy và các nhân tố ảnh hưởng dự kiến của cấu trúc vốn cho các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Dựa trên các đặc tính của bộ dữ liệu, mô hình hiệu ứng cố định được cho là phù hợp hơn so với mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên. Ngoài ra, kiểm định Hausman (1978) cũng được sử dụng để kiểm tra mức độ phù hợp của mô hình hiệu ứng cố định so với mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên. Kiểm định này có ý nghĩa thống kê đối với các mô hình nợ tổng, dài hạn và ngắn hạn; ngoài ra, kết quả của kiểm định Hausman cũng chỉ ra mức độ phù hợp hơn của các mô hình hiệu ứng cố định so với các mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên ở mức ý nghĩa 1% (xem Bảng 5). Do vậy, các thảo luận liên quan đến các mối quan hệ giữa các biến phụ thuộc và các biến độc lập sẽ dựa trên kết quả của các mô hình tác động cố định. Kết quả phân tích hồi quy trong Bảng 5 cho thấy, mối quan hệ ngược chiều giữa lợi nhuận (Prof) và đòn bẩy tài chính ở tất cả các mô hình. Kết quả này tương đồng với kết quả của Booth et al. (2001), nghiên cứu này đã dựa trên mẫu dữ liệu của các nước đang phát triển kết luận rằng mặc dù các yếu tố quyết định về cơ cấu vốn có sự khác nhau đáng kể giữa các quốc gia, tuy nhiên, “kết quả về mối quan hệ giữa khả năng sinh lời và đòn bẩy là tương đối thống nhất, cụ thể, có ý nghĩa cao và ngược chiều” (trang 105). Nói chung, kết quả này phù hợp với giải thích của lý thuyết trật tự phân hạng. Do vậy, bằng chứng này dường như ủng hộ thứ tự ưu tiên cho việc sử dụng các khoản lợi nhuận giữ lại trước khi tìm các nguồn tài trợ từ bên ngoài, trong đó có nợ. Kết quả này cũng hàm ý nhu cầu về nguồn vốn từ bên ngoài sẽ giảm với các doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời cao, và cũng tương đồng với kết luận của các nghiên cứu của De Jong and Veld (2001) và Flannery and Rangan (2006). Giải thích cho kết quả này có thể như sau: các công ty niêm yết có được nhiều lợi ích trong việc sử dụng các quỹ nội bộ so với các quỹ bên ngoài. Cụ thể, lợi nhuận được giữ lại được cho là nguồn vốn nhanh nhất và dễ dàng nhất cho các công ty niêm yết. So với vốn chủ sở hữu mới và vốn nợ, với việc sử dụng lợi nhuận giữ lại, các công ty niêm yết có thể tránh được chi phí giao dịch liên quan đến việc phát hành cổ phiếu mới và vay nợ. Ngoài chi phí giao dịch, các công ty niêm yết phải đảm bảo các điều kiện về hiệu quả hoạt động kinh doanh khi muốn phát hành cổ phiếu mới và trái phiếu doanh nghiệp. Hơn nữa, sự kém phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam cũng có thể tạo ra khó khăn đối với các doanh nghiệp có mong muốn tài trợ các khoản đầu tư mới bằng trái phiếu doanh nghiệp. Một lựa chọn nữa cho việc tài trợ của công ty là vay ngân hàng. Tuy nhiên, các công ty cũng phải đáp ứng các quy định chặt chẽ để vay vốn từ ngân hàng. Vì những lý do này, các công ty ở Việt Nam có xu hướng sử dụng các quỹ nội bộ để đầu tư vào các khoản đầu tư mới của họ nếu lợi nhuận giữ lại sẵn có. 298
  11. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" Đối với yếu tố quy mô doanh nghiệp (Size), kết quả từ Bảng 5 chỉ ra rằng mối quan hệ giữa quy mô doanh nghiệp (Size) và đòn bẩy tài chính là có ý nghĩa và cùng chiều. Điều này có nghĩa là quy mô của công ty có tác động quan trọng đến việc lựa chọn tài chính của các công ty niêm yết, phù hợp với những phát hiện của Booth et al. (2001). Ảnh hưởng tích cực của quy mô doanh nghiệp lên đòn bẩy có nghĩa là các doanh nghiệp lớn hơn thường có xu hướng sử dụng nhiều khoản nợ hơn. Đối với yếu tố lá chắn thuế (Ndts), kết quả từ Bảng 5 cho thấy mối quan hệ giữa lá chắn thuế phi nợ xấu và tỷ lệ nợ là có ý nghĩa thống kê và tương quan ngược chiều trong tất cả các mô hình. Do đó, nếu doanh nghiệp tăng cường sử dụng lá chắn thuế phi nợ thì mức độ đòn bẩy tài chính được sử dụng có xu hướng giảm. Kết quả này phù hợp với giả thuyết đánh đổi, cụ thể, các công ty xem xét tác động của thuế khi ra quyết định về cơ cấu vốn. Kết quả này hàm ý rằng nếu các công ty tăng cường sử dụng đòn bẩy phi nợ thì sẽ có thiên hướng sử dụng ít vốn nợ vay hơn do họ có thể nhận được lợi ích liên quan đến thuế từ các lá chắn thuế khác như khấu trừ khấu hao. Như vậy, phát hiện này nhấn mạnh sự thay thế giữa lá chắn thuế phi nợ và đòn bẩy tài chính. Kết quả này cũng tương đồng với các nghiên cứu trước đó, chẳng hạn như Wiwattanakantang (1999), Ozkan (2001), Deesomsak et al. (2004) và Huang và Song (2006). Tuy nhiên, kết quả từ Bảng 5 cũng chỉ ra rằng tính hữu hình của tài sản không có tác động đối với cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết ngoại trừ trường hợp nợ ngắn hạn. Điều này có thể được giải thích là do mối quan hệ chặt chẽ giữa các ngân hàng thương mại và nhiều công ty niêm yết, đặc biệt là các doanh nghiệp có tỷ lệ lớn sở hữu nhà nước. Mối quan hệ này làm giảm tầm quan trọng của tài sản hữu hình trong việc đảm bảo cho khoản vay. Kết quả là, các công ty niêm yết tại Việt Nam có thể dễ dàng tiếp cận với các khoản vay ngân hàng mà không cần thế chấp. Do vậy, khi nhiều công ty niêm yết tại Việt Nam có thể dễ dàng nhận được nợ dài hạn, họ có thể sử dụng nợ ngắn hạn ít hơn. Đối với yếu tố rủi ro kinh doanh (Risk), kết quả từ Bảng 5 cho thấy mối quan hệ giữa rủi ro công ty và đòn bẩy không có ý nghĩa ở hầu hết các mô hình. Đối với kết quả mối quan hệ không có ý nghĩa giữa rủi ro công ty và đòn bẩy, do các công ty niêm yết có thể ít chú trọng vào sự biến động của thu nhập nếu rủi ro và chi phí thanh khoản thấp. Điều này có thể được giải thích bởi thực tế môi trường kinh doanh Việt Nam vẫn giữ được một số đặc điểm của nền kinh tế tập trung. Nhà nước vẫn là chủ thể chính của nhiều công ty niêm yết và các ngân hàng thương mại lớn. Do đó, các công ty có thể nhận được khoản vay với sự đảm bảo của nhà nước từ các ngân hàng. Điều này cho thấy các chủ nợ không tập trung vào mức độ rủi ro công ty, hoặc có những yếu tố khác được coi là quan trọng hơn trong việc xác định liệu họ có cung cấp vốn cho các công ty hay không. 299
  12. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" Cuối cùng, kết quả từ Bảng 5 cho thấy mối quan hệ giữa tuổi của các doanh nghiệp niêm yết (Age) và tỷ lệ nợ ở các mô hình đều không có ý nghĩa. Điều này cho thấy thời gian tồn tại và hoạt động kinh doanh không có ý nghĩa đối với công ty niêm yết trong việc ảnh hưởng đến quyết định lựa chọn nguồn tài trợ cho các khoản đầu tư mới của công ty. Bảng 5: Phân tích hồi quy đối với các yếu tố có thể ảnh hưởng tới cơ cấu vốn TD LTD STD Random Effects Fixed Effects Random Effects Fixed Effects Random Effects Fixed Effects Constant 0.049 -0.534** -0.068 -0.065 0.164** -0.469   (0.61) (-2.15) (-1.29) (-0.56) (2.08) (-2.66) Prof -0.515*** -0.370*** -0.168*** -0.119*** -0.384*** -0.251***   (-7.04) (-5.56) (-3.47) (-3.03) (-6.57) (-4.19) Size 0.059*** 0.088*** 0.018*** 0.018*** 0.037*** 0.070***   (9.43) (8.63) (4.01) (3.03) (5.78) (7.8) Growth 0.020** 0.021*** 0.006 0.005 0.013* 0.017**   (2.48) (3.03) (1.62) (0.96) (1.74) (2.3) Tang 0.033 0.002 0.155* 0.063 -0.122*** -0.061**   (0.67) (0.06) (1.78) (1.21) (-2.65) (-2.26) Risk -0.359** -0.048 -0.155 -0.034 -0.272* -0.014   (-2.00) (-0.26) (-1.54) (-0.36) (-1.68) (-0.10) Ndts -1.133*** -1.654*** -0.001 -0.366** -1.024*** -1.288***   (-3.47) (-3.59) (-0.01) (-2.57) (-4.15) (-5.93) Age -0.007 0.094 -0.005 0.003 -0.004 0.090   (-0.53) (1.35) (-0.47) (0.1) (-0.27) (1.74) Biến giả theo năm Có Có Có Có Có Có Biến giả theo ngành Có Có Có Kiểm định F 17.59*** 3.39*** 10.46*** Kiểm định Wald 321.29*** 69.34*** 170.71*** Kiểm định Hausman 140.33***    268.8***    154.86*** Số quan sát 868 868 868 868 868 868 Trong bảng trên, các biến phụ thuộc bao gồm: TD là tổng nợ, LTD là nợ dài hạn và STD là nợ ngắn hạn. Các biến giải thích bao gồm Tỷ suất sinh lời, Tổng doanh thu, Tăng trưởng, Cấu trúc tài sản (Tang), Rủi ro doanh nghiệp, Lá chắn thuế phi nợ (Ndts), Tuổi doanh nghiêp. ***, ** và * chỉ ra rằng tương quan có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, 5% và 10% tương ứng. 300
  13. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" 4. Kết luận và hàm ý về chính sách Từ kết quả hồi quy của các mô hình có thể thấy mối quan hệ giữa mức nợ ngắn hạn và cơ hội tăng trưởng có ý nghĩa dương, nhưng nó không có ý nghĩa trong mô hình nợ dài hạn. Mặc dù tác động tích cực của cấu trúc tài sản được tìm thấy đối với đòn bẩy tài chính dài hạn, điều này khác với tác động ngược chiều đối với nợ ngắn hạn. Điều này có thể được giải thích là do các quy định bắt buộc cho các khoản vay ngân hàng dài hạn thường chặt chẽ hơn các khoản vay ngân hàng ngắn hạn (vì các khoản nợ dài hạn có mức độ rủi ro cao hơn các khoản nợ ngắn hạn). Vì lý do này, các ngân hàng có thể yêu cầu thế chấp để vay dài hạn. Do đó, các doanh nghiệp có tỷ trọng lớn các tài sản hữu hình có thể dễ dàng nhận được khoản vay ngân hàng dài hạn. Tương tự, các ngân hàng thương mại cũng không muốn cho vay dài hạn cho các doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng cao vì cơ hội tăng trưởng không thể đảm bảo cho các khoản vay. Như vậy, các kết quả thực nghiệm cho thấy lý thuyết đánh đổi có vẻ phù hợp hơn so với lý thuyết trật tự phân hạng trong việc giải thích lựa chọn cơ cấu vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam. Các phát hiện của nghiên cứu này chỉ ra rằng lý thuyết đánh đổi là có ảnh hưởng lớn hơn lý thuyết trật tự phân hạng trong việc giải thích hành vi tài trợ của các công ty niêm yết tại Việt Nam. Điều này hàm ý rằng, do lợi ích của lá chắn thuế, các doanh nghiệp thích sử dụng các khoản nợ vay hơn, và do vậy mức rủi ro và chi phí phá sản sẽ cao hơn nếu những doanh nghiệp này hành động theo lý thuyết trật tự phân hạng. Điều này cho thấy các cổ đông nói chung sẽ có những khoản đầu tư rủi ro hơn so với khả năng mất tiền của họ. Do đó, các cổ đông nên xem xét các lợi ích và chi phí có thể xảy ra đối với lựa chọn cơ cấu vốn của công ty như là yếu tố quan trọng trong quá trình ra quyết định đối với các khoản đầu tư. Nghiên cứu này cho thấy hành vi lựa chọn nguồn tài trợ của các công ty tương đồng với các lập luận của lý thuyết đánh đổi hơn so với lý thuyết trật tự phân hạng. Khi các công ty sử dụng nhiều nợ hơn, họ sẽ có nhiều rủi ro hơn. Do đó, các ngân hàng nên đánh giá chặt chẽ và xây dựng các chính sách cho vay để giảm thiểu rủi ro. 301
  14. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" tài liệu tham khảo 1. Allen, D. E. (1991). The determinants of the capital structure of listed Australian companies: The financial manager’s perspective. Australian Journal of Management, 16(2), 103-128. 2. Ang, J. S., & Jung, M. (1993). An alternate test of Myers’ pecking order theory of capital structure: The case of South Korean firms. Pacific-Basin Finance Journal, 1(1), 31-46. 3. Beattie, V., Goodacre, A. and Thomson, S.J., 2006. Corporate financing decisions: UK survey evidence. Journal of Business Finance & Accounting, 33(9‐10), pp.1402-1434. 4. Booth, L., Aivazian, V., Demirguc‐Kunt, A., & Maksimovic, V. (2001). Capital structures in developing countries. The Journal of Finance, 56(1), 87-130. 5. De Jong, A. a. V., C. (2001). An empirical analysis of incremental capital structure decisions under managerial entrenchment. Journal of Banking and Finance, 25(10), 1857-1895. 6. Deesomsak, R., Paudyal, K., & Pescetto, G. (2004). The determinants of capital structure: Evidence from the Asia Pacific region. Journal of Multinational Financial Management, 14(4), 387-405. 7. Donaldson, G. (1961). Corporate debt capacity: A study of corporate debt capacity: Division of Research, Harvard School of Business Administration, Boston, US. 8. Fama, E. F., & French, K. R. (2002). Testing trade‐off and pecking order predictions about dividends and debt. Review of Financial Studies, 15(1), 1-33. 9. Fama, E. F., & French, K. R. (2005). Financing decisions: Who issues stock? Journal of Financial Economics, 76(3), 549-582. 10. Ferri, M. G., & Jones, W. H. (1979). Determinants of financial structure: A new methodological approach. The Journal of Finance, 34(3), 631-644. 11. Flannery, M. J., & Rangan, K. P. (2006). Partial adjustment towards target capital structures. Journal of Financial Economics, 79(3), 469-506. 12. Frank, M. Z., & Goyal, V. K. (2003). Testing the pecking order theory of capital structure. Journal of Financial Economics, 67(2), 217-248. 13. Harris, M., & Raviv, A. (1991). The theory of capital structure. The Journal of Finance, 46(1), 297-355. 302
  15. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" 14. Hausman, J. A. (1978). Specification tests in econometrics. Econometrica: Journal of the Econometric Society, 40(6), 1251-1271. 15. Heinkel, R., & Zechner, J. (1990). The role of debt and preferred stock as a solution to adverse investment incentives. Journal of Financial and Quantitative Analysis, 25(1), 1-24. 16. Huang, G., & Song, F. M. (2006). The determinants of capital structure: Evidence from China. China Economic Review, 17(1), 14-36. 17. Jalilvand, A., & Harris, R. S. (1984). Corporate behavior in adjusting to capital structure and dividend targets: An econometric study. The Journal of Finance, 39(1), 127-145. 18. Lemmon, M. L., & Zender, J. F. (2010). Debt capacity and tests of capital structure theories. Journal of Financial and Quantitative Analysis, 45(5), 1161. 19. Le, T.P.V. and Phan, T.B.N. (2017). Capital structure and firm performance: Empirical evidence from a small transition country.  Research in International Business and Finance, 42, pp.710-726. 20. Mac An Bhaird, C., & Lucey, B. (2010). Determinants of capital structure in Irish SMEs. Small Business Economics, 35(3), 357-375. 21. Marsh, P. (1982). The Choice Between Equity and Debt: An empirical study. The Journal of Finance, 37(1), 121-144. 22. Modigliani, F., & Miller, M. H. (1958). The cost of capital, corporation finance and the theory of investment. The American Economic Review, 48(3), 261-297. 23. Norton, E. (1989). Determinants of capital structure: A survey. Advances in Financial Planning and Forecasting, 3, 323-350. 24. Ozkan, A. (2001). Determinants of capital structure and adjustment to long run target: Evidence from UK company panel data. Journal of Business Finance & Accounting, 28(1, 2), 175-198. 25. Öztekin, Ö., & Flannery, M. J. (2011). Institutional determinants of capital structure adjustment speeds. Journal of Financial Economics, 103(1), 88-112. 26. Psillaki, M., & Daskalakis, N. (2009). Are the determinants of capital structure country or firm specific? Small Business Economics, 33(3), 319-333. 27. Qiu, M., & La, B. (2010). Firm characteristics as determinants of capital structures in Australia. International Journal of the Economics of Business, 17(3), 277-287. 303
  16. Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" 28. Rajan, R. G., & Zingales, L. (1995). What do we know about capital structure? Some evidence from international data. The Journal of Finance, 50(5), 1421-1460. 29. Shumway, T. (2001). Forecasting bankruptcy more accurately: A simple hazard model. The Journal of Business, 74(1), 101-124. 30. Taggart, R. A. (1977). A model of corporate financing decisions. The Journal of Finance, 32(5), 1467-1484. 31. Vo, X.V.(2017). Determinants of capital structure in emerging markets: Evidence from Vietnam. Research in International Business and Finance, 40, pp.105-113. 32. Vo, X.V. and Ellis, C. (2017). An empirical investigation of capital structure and firm value in Vietnam. Finance Research Letters, 22, pp.90-94. 33. Wiwattanakantang, Y. (1999). An empirical study on the determinants of the capital structure of Thai firms. Pacific-Basin Finance Journal, 7(3-4), 371-403. Ngày gửi bài: 07/5/2018 Ngày gửi lại bài: 20/5/2018 Ngày duyệt đăng: 02/06/2018 304
nguon tai.lieu . vn
Ngân hàng - Tín dụng Kế toán - Kiểm toán Đầu tư Bất động sản Quỹ đầu tư Đầu tư Chứng khoán Tài chính doanh nghiệp Bảo hiểm Tiêu chuẩn - Qui chuẩn Giáo dục học Kinh tế học Quản trị kinh doanh