Xem mẫu
- Bài 2 – phần 2
p
Định giá Trái phiếu
(Bond Valuation)
Mục tiêu bài học
Hiểu biết về những đặc điểm quan trọng của trái
phiếu và các loại trái phiếu
Hiểu biết về giá trị trái phiếu và lý do của sự thay
đổi của giá trị trái phiếu
Hiểu biết về xếp hạng trái phiếu
Hiểu biết về tác động của lạm phát đối với lãi
suất
Hiểu biết về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất (the
term structure of interest rates) và các yếu tố
quyết định lợi tức trái phiếu (bond yields)
1
1
- Các định nghĩa
Trái phiếu (bond): một hình thức nợ dài hạn của doanh nghiệp
Mệnh giá (par value, face value): khoản tiền mà trái chủ (bondholder) nhận
được khi trái phiếu đến hạn, thông thường ở Hoa kỳ là $1000
Việt nam (điều 7, Nghị định 141):
Mệnh giá của trái phiếu phát hành và thanh toán bằng đồ VN đ
ệ h iá ủ ái hiế há hà h à h h á bằ đồng được quy đị h tối
định ối
thiếu là 100’000 đồng. Mệnh giá cụ thể do Bộ trưởng Bộ Tài chính quy định.
Mệnh giá của trái phiếu phát hành và thanh toán bằng ngoại tệ được quy định cụ thể
cho từng lần phát hành.
Lãi suất trái phiếu (coupon rate): lãi suất trái phiếu được tính bằng tỷ lệ
phần trăm của mệnh giá trái phiếu được trả cho trái chủ hằng năm dưới hình
thức là lãi nhận được.
Lãi (coupon payment): lãi suất trái phiếu (coupon rate) nhân với mệnh giá.
Ngày đến hạn (maturity date): khoản thời gian cho đến khi người phát hành
trái phiếu hoàn trả mệnh giá cho trái chủ và kết thúc trái phiếu
Lợi tức đáo hạn (Yield or Yield to maturity): tỷ lệ sinh lợi kỳ vọng của trái
chủ (expected rate of return) – nói cách khác, đây chính là mức lãi suất chiết
khấu (discount rate) mà tại đó giá trị hiện tại của dòng tiền tương lai (the
present value of the future cash flows) bằng với giá trị thị trường đương thời
(the current market price) của trái phiếu.
2
Giá trị hiện tại của dòng tiền khi lãi suất
thay đổi
Giá trị trái phiếu = Giá trị hiện tại của lãi được
p
hưởng + Giá trị hiện tại của mệnh giá
(B = PV of coupons + PV of par)
Giá trị trái phiếu = Giá trị của niên kiêm + Giá trị hiện
tại của khoản nhận được khi đến hạn
(B = PV of annuity + PV of lump sum)
Lưu ý, khi lãi suất tăng thì giá trị hiện tại giảm
Vậy, khi lãi suất tăng thì giá trị trái phiếu giảm, và
ngược lại
3
2
- Định giá Trái phiếu chiết giảm (discount
bond) với lãi được hưởng chi trả hằng năm
Giả sử một trái phiếu với mức lãi suất trái phiếu là 10% và
lãi được hưởng được chi trả hằng năm. Mệnh giá của trái
phiếu là $1000 và kỳ hạn là 5 năm. Biết rằng lợi tức đáo
ế ế ằ
hạn (yield to maturity) của trái phiếu là 11%, hỏi giá trị của
trái phiếu là bao nhiêu?
Sử dụng công thức:
B = PV of annuity + PV of lump sum
B = 100[1 – 1/(1,11)5] / 0,11 + 1000 / (1,11)5
B = 369 59 + 593 45 = 963 04
369,59 593,45 963,04
Sử dụng máy tính:
N = 5; I/Y = 11; PMT = 100; FV = 1000
CPT PV = -963,04
4
Định giá Trái phiếu thưởng (premium bond)
với lãi được hưởng chi trả hằng năm
Giả sử bạn đang cân nhắc một trái phiếu có mức lãi
suất hằng năm là 10% và mệnh giá là $1000. Trái
phiếu có kỳ hạn là 20 năm và l i tức đáo h là 8%.
hiế ó h ă à lợi ứ đá hạn 8%
Hỏi: giá trị của trái phiếu là bao nhiêu?
Sử dụng công thức:
B = PV of annuity + PV of lump sum
B = 100[1 – 1/(1,08)20] / 0,08 + 1000 / (0,08)20
B = 981,81 + 214,55 = 1196,36
Sử dụng máy tính:
N = 20; I/Y = 8; PMT = 100; FV = 1000
CPT PV = -1196,36
5
3
- Quan hệ giữa Giá (Price) và Lợi tức đáo
hạn (YTM)
1500
1400
1300
1200
1100
1000
900
800
700
600
0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14%
6
Giá Trái phiếu: Quan hệ giữa Lãi suất trái
phiếu (Coupon) và Lợi tức đáo hạn (YTM)
Nếu lợi tức đáo hạn bằng với lãi suất trái phiếu (YTM = coupon
rate), thì khi đó mệnh giá bằng với giá trái phiếu (par value = bond
price)
Nếu lợi tức đáo hạn lớn hơn lãi suất trái phiếu (YTM > coupon
rate), thì khi đó mệnh giá lớn hơn giá trái phiếu (par value > bond
price)
Trái phiếu được bán thấp hơn mệnh giá được gọi là trái phiếu
chiết khấu (a discount bond)
Nếu lợi tức đáo hạn nhỏ hơn lãi suất trái phiếu (YTM > coupon
ếu ợ ạ ỏ ơ ã t á p ếu ( coupo
rate), thì khi đó mệnh giá nhỏ hơn giá trái phiếu (par value > bond
price)
Trái phiếu được bán cao hơn mệnh giá được gọi là trái phiếu
thưởng (a premium bond)
7
4
- Phương trình Giá trái phiếu (the Bond-
Pricing Equation)
⎡ 1 ⎤
1-
⎢ (1 + r) t ⎥ F
Bond Value = C ⎢ ⎥+
⎥ (1 + r)
t
⎢ r
⎢
⎣ ⎥
⎦
8
Rủi ro lãi suất (Interest Rate Risk)
Thay đổi giá do thay đổi lãi suất
Trái phiếu dài hạn chịu rủi ro về giá hơn là trái
phiếu ngắn hạn
9
5
- Ví dụ
Giá trái
phiếu $
Lãi suất
%
Giá của một trái phiếu có lãi suất trái phiếu là 10% năm với những mức lãi suất và kỳ hạn khác nhau
Kỳ hạn của trái phiếu
Lãi suất
10
Tính toán Lợi tức đáo hạn (YTM)
Lợi tức đáo hạn (Yield-to-maturity) là lãi suất ngầm
định của giá trái phiếu hiện thời
Lợi tức đáo hạn (YTM) có thể được tính toán bằng
phương pháp thử-sai (trial and error) nếu như bạn
không có một máy tính bỏ túi tài chính hoặc máy
tính để bàn, vá cách tính thì tương tự như các tính r
đối với một dòng niên kim (annuity).
Nếu như bạn có một máy tính bỏ túi tài chính, có
thể tính YTM bằng cách, nhập N, PV, PMT và FV,
[lưu ý đến dấu của các số được nhập: PMT và FV
có cùng dấu, và PV có dấu trái chiều với PMT và
FV]
11
6
- YTM với lãi được hưởng hàng năm (annual
coupon)
Xét một trái phiếu có mức lãi suất được
hưởng hàng năm là 10% kỳ hạn 15 năm và
10%, năm,
mệnh giá là $1000. Giá hiện thời của trái
phiếu là $928.09.
Lợi tức đáo hạn (YTM) của trái phiếu là nhỏ hay
lớn hơn 10%?
N = 15 PV = -928.09; FV = 1000 PMT = 100
15; 928 09 1000;
CPT I/Y = 11%
12
YTM với lãi được hưởng 6 tháng/lần
(semiannual coupons)
Giả sử trái phiếu có mức lãi suất hằng năm là 10%
và lãi được hưởng 6 tháng/lần mệnh giá của trái
tháng/lần,
phiếu là $1000, kỳ hạn trái phiếu là 20 năm, và giá
được bán hiện thời là $1197.93.
Lợi tức đáo hạn (YTM) là nhỏ hay lớn hơn 10%?
Lãi được hưởng 6 tháng là?
Bao nhiêu kỳ nhận lãi?
N = 40; PV = -1197.93; PMT = 50; FV = 1000; CPT I/Y =
4% (đây có phải là YTM không?)
YTM = 4%*2 = 8%
13
7
- So sánh giữa Vốn vay và Vốn sở hữu
Vốn vay (Debt) Vốn sở hữu (Equity)
Không mang lại quyền sở hữu cho Mang lại quyền sở hữu cho người
người cung cấp vốn cung cấp vốn
g p
Người cho vay (creditors) không Cổ đông thường (common
có quyền bỏ phiếu (voting rights) stockholders) bỏ phiếu quyết định
Hội đồng quản trị (board of
Lãi phải trả được xem như là một directors) và các vấn đề quan
chi phí của doanh nghiệp, do vậy trọng khác
được trừ thuế (tax deductible)
Cổ tức (dividends) không được
Người cho vay có quyền truy đòi xem như là chi phí của doanh
khoản cho vay nếu không nhận nghiệp, và do vậy không được trừ
được lãi hoặc vốn thuế (not tax deductible)
Nợ quá cao có thể dẫn đến doanh Cổ tức không phải là một khoản nợ
nghiệp lâm vào tình trạng khủng
ủ đối với doanh nghiệp, và cổ đông
hoàng tài chính (financial distress) không có quyền đòi nếu như cổ
và phá sản (bankruptcy) tức không được trả
Một doanh nghiệp được tài trợ
hoàn toàn bằng vốn sở hữu không
thể phá sản
14
Khế ước trái phiếu (the bond indenture)
Bản giao kèo giữa doanh nghiệp phát hành trái
p ếu à trái chủ,
phiếu và t á c ủ, bao gồ
gồm
Các điều khoản cơ bản của trái phiếu
Tổng trị giá khối lượng trái phiếu được phát hành
Bản mô tả tài sản được dùng để đảm bảo, nếu có
Các quy định về trích lập Quỹ dự phòng (sinking fund
provisions): các quy định liên quan đến việc trích lập quỹ
dùng để trả nợ khi đến hạn
Các
Cá quy đị h về việc mua l i t ái phiếu t ớ thời h (call
định ề iệ lại trái hiế trước hạn ( ll
provisions)
Các chi tiết về các quy định ràng buộc mang tính bảo vệ
(provective covenants)
15
8
- Phân Loại Trái phiếu
Ghi danh (registered) – các chi tiết về sở hữu được ghi nhận
bởi người/tổ chức phát hành vs. Nặc danh (bearer forms)
– chuyển đổi quyền sở hữu bằng cách chuyển giao đơn thuần
An toàn (security)
Có bảo đảm bằng chứng khoán (collateral) – được đảm bảo
bằng chứng khoán
Có bảo đảm bằng tài sản (mortgage) – được đảm bảo bằng
tài sản thực, thông thường là nhà cửa, đất đai.
Trái phiếu dài hạn & không có bảo đảm (debentures) –
không có đảm bảo
Hối phiếu (notes) – không có đảm bảo và kỳ hạn thường ít
hơn 10 năm
Mức độ ưu tiên (seniority)
16
Tính chất của trái phiếu và Lợi nhuận mong
muốn (required returns)
Lãi suất trái phiếu phụ thuộc vào tính chất rủi ro của
trái phiếu khi phát hành
Trái phiếu nào sẽ mang lại mức lãi suất trái phiếu
cao hơn, nếu như các điều kiện khác là như nhau?
Nợ được bảo đảm (secured debt) so với Trái phiếu dài hạn
không đảm bảo (a debenture)
Trái phiếu cấp thấp không đảm bảo (subordinated
debenture) so với nợ ưu tiên (senior debt)
Trái phiếu có quy định quỹ dự phòng kèm theo và không có
quy định kèm theo
Trái phiếu có kèm quyền được gọi lại trước thời hạn
(callable bond) và không kèm quyền được gọi lại trước thời
hạn (non-callable bond)
17
9
- Xếp hạng trái phiếu (bond ratings) –Đầu tư
có chất lượng
Loại cao
Moody’s Aaa và S&P AAA – khả năng thanh toán cực
y g ự
kỳ cao
Moody’s Aa và S&P AA – khả năng thanh toán rất cao
Loại Trung bình
Moody’s A và S&P A – khả năng thanh toán cao,
nhưng có thể bị thay đổi trong một số trường hợp
Moody s
Moody’s Baa và S&P BBB – khả năng thanh toán
được, nhưng trong những điều kiện bất lợi có thể có
ảnh hưởng đến khả năng thanh toán của doanh
nghiệp
18
Xếp hạng trái phiếu (bond ratings) – Đầu cơ
(speculation)
Loại thấp
Moody s Ba, B,
Moody’s Ba B Caa and Ca
S&P BB, B, CCC, CC
Đây là các loại trái phiếu được xem là đầu cơ nếu xét
về khả năng thanh toán.
Loại Rất thấp
ạ p
Moody’s C và S&P C – trái phiếu mà lãi còn nợ lại
Moody’s D và S&P D – trái phiếu mà cả lãi và vốn còn
nợ lại
19
10
- Trái phiếu chính phủ (Government Bonds)
Trái phiếu kho bạc (treasury securities)
Nợ của chính quyền trung ương
ợ q y g g
Tín phiếu (T-bills) – thời hạn 1 năm trở xuống
Hối phiếu (T-notes) – thời hạn từ 1 đến 10 năm
Trái phiếu (T-bonds) – thời hạn trên 10 năm
Trái phiếu đô thị (Municipal Securities)
Nợ của chính quyền địa phương
(
(Hoa kỳ) Mức độ rủi ro khác nhau, và được xếp hạng
ỳ) p g
tương tự như đối với trái phiếu công ty
(Hoa kỳ) Lãi được miễn thuế ở cấp liên bang (tax-exempt
at the federal level)
20
Ví dụ
Xét một trái phiếu công ty có lợi tức đáo hạn là 8%,
và một trái phiếu đô thị với lợi tức đáo hạn là 6%
Nếu bạn phải chịu mức thuế là 40%, bạn sẽ thích loại trái
phiếu nào hơn?
8%(1 – 0,4) = 4,8%
Lợi tức sau thuế của trái phiếu công ty là 4,8% trong khi lợi
tức của trái phiếu đô thị là 6%
Vậy, mức thuế nào sẽ khiến cho đối với bạn hai loại trái
ậy, ạ ạ
phiếu trên là như nhau?
8%(1 – T) = 6%
T = 25%
21
11
- Trái phiếu Không trả lãi (Zero Coupon
Bonds)
Không trả lãi định kỳ (lãi suất trái phiếu, coupon
rate = 0%)
Toàn bộ lợi tức của trái phiếu đến từ chênh lệch
giữa giá bán và mệnh giá của trái phiếu
Không thể bán cao hơn mệnh giá
Trong tiếng Anh còn được gọi là “zeroes”, hoặc
g g ợ gọ , ặ
là “deep discount bonds”
Tại Hoa kỳ, T-bills thường được xem là ví dụ
điển hình của “zeroes”
22
Trái phiếu lãi suất thả nổi (Floating Rate
Bonds)
Lãi suất của trái phiếu được cột vào một trị số
( de ) ào
(index) nào đó
Ví dụ – tỷ lệ lạm phát, hoặc LIBOR (London
Interbank Offer Rate)
Trái phiếu với lãi suất thả nổi được xem là chịu ít rủi
ro về giá hơn so với trái phiếu có lãi suất cố định
Lãi suất thả nổi, do vậy nó dường như sẽ không có
khác biệt đáng kể với lợi tức đáo hạn (YTM)
(YTM).
Lãi trái phiếu có thể được quy định một “giới hạn”
(collar) – mức “trần” (ceiling) hay mức “sàn” mà nó
không thể vượt qua.
23
12
- Thị trường trái phiếu
Chủ yếu là giao dịch ngoài sàn (
y g ị g (over-the-
counter) với các nhà giao dịch được kết nối
bằng mạng điện tử
Lượng trái phiếu được phát hành là rất lớn, tuy
nhiên lượng giao dịch hằng ngày của mỗi loại
trái phiếu riêng lẻ thường ở mức thấp
Điều này khiến việc cập nhất giá trái phiếu gặp
khó khăn, nhất là đối với trái phiếu của các công
ty nhỏ và chính quyền địa phương, ngoại trừ trái
phiếu chính phủ.
24
Tham khảo trên Mạng
Giá trái phiếu có thể được tham khảo trên
mạng internet
Một địa chỉ tham khảo tốt về trái phiếu là
Bonds Online
Hãy thử lướt và tìm hiểu trên trang web này
Vào “search”, gõ tên “công ty” và đi theo đường dẫn
vào tìm hiểu
25
13
- Niêm yết trái phiếu (bond quotations)
Ví dụ
ATT 7 ½ 16 7.7 554 97.63 -0.38
Công ty mà chúng ta đang tìm hiểu là công ty nào?
Lãi suất trái phiếu (coupon rate) là bao nhiêu? Nếu mệnh
giá của trái phiếu là $1000, lãi nhận được mỗi năm là bao
nhiêu?
Khi nào trái phiếu đáo hạn?
Lợi tức đáo hạn hiện thời (current yield) là bao nhiêu?
Có bao nhiêu trái phiếu này được giao dịch trong ngày?
Giá được chào là bao nhiêu (quoted price)?
Mức thay đổi giá so với ngày giao dịch trước là bao nhiêu?
26
Niêm yết tín phiếu chính phủ(treasuries
quotations)
Ví dụ
9.000
9 000 Nov 18 133.27 133.28
133 27 133 28 24 5 78
5.78
Lãi suất tín phiếu chính phủ là bao nhiêu?
Khi nào tín phiếu đến hạn?
Giá chào bán (bid price) là bao nhiêu?
Giá chào mua (ask price) là bao nhiêu?
Thay đổi giá so với ngày giao dịch trước là bao nhiêu?
ổ
Lợi tức đáo hạn (YTM) trên cơ sở của giá chào mua (ask
price) là bao nhiêu?
27
14
- Lạm phát và Lãi suất
Lãi suất thực (Real rate of interest) – thay
đổi trong sức mua (purchasing power)
Lãi suất danh nghĩa (Nominal rate of
interest) – lãi suất được niêm yết, thay đổi
trong sức mua và lạm phát
Lãi suất danh nghĩa kỳ vọng bao gồm lãi suất
thực mong muốn công điều chỉnh mức lạm
phát dự tính
28
Ảnh hưởng Fisher (the Fisher Effect)
Theo Fisher, quan hệ giữa lãi suất thực, lãi
suất danh nghĩa và mức lạm phát được xác
định bởi công thức sau:
(1 + R) = (1 + r)(1 + h),
Trong đó
R = lãi suất danh nghĩa (nominal rate)
r = lãi suất thực (real rate)
h = mức l
ứ lạm phát d tính (expected inflation rate)
hát dự tí h ( t d i fl ti t )
Công thức tính gần đúng
R=r+h
29
15
- Ví dụ
Nếu chúng ta yêu cầu lãi suất thực Ià 10% và dự tính
rằng mức lạm phát sẽ là 8%, lãi suất danh nghĩa sẽ là
bao nhiêu?
R = (1,1)(1,08) – 1 = 0,188 = 18,8%
Bằng công thức gần đúng:
R = 10% + 8% = 18%
Nhận xét: bởi vì mức lạm phát dự kiến và lãi suất thực
yêu cầu là khá cao, chênh lệch giữa công thức Fisher và
ầ
công thức gần đúng là đáng kể.
30
Cấu trúc kỳ hạn của Lãi suất (Term
Structure of Interest Rates)
Cấu trúc kỳ hạn (Term structure) là quan hệ giữa kỳ
hạn (time to maturity) và lợi tức đáo hạn (yields), với các
( y) (y )
điều kiện khác là như nhau.
Cần lưu ý, ở đây chúng ta không xét đến ảnh hưởng của
các yếu tố như rủi ro mất khả năng chi trả, loại lãi suất
khác nhau, v.v.
Đường biểu diễn lợi tức đáo hạn (Yield curve) – thể hiện
bằng đồ thị cấu trúc kỳ hạn
Thông thường dốc lên, lợi tức đáo hạn
Thô th ờ – dố lê l i tứ đá h dài h cao hạn
hơn lợi tức đáo hạn ngắn hạn
Đảo ngược – dốc xuống, lợi tức đáo hạn dài hạn thấp
hơn lợi tức đáo hạn ngắn hạn.
31
16
- Đường biểu diễn Bình thưởng Dốc lên
(Upward-Sloping Yield Curve)
32
Đường biểu diễn Đảo ngược Dốc xuống
(Upward-Sloping Yield Curve)
33
17
- Các yếu tố ảnh hưởng đến lãi suất yêu cầu
Mức độ rủi ro (default risk premium)
Chịu thuế hay không chịu thuế (taxability premium)
Mức độ thanh khoản (liquidity premium)
Và tất cả những gì có thể ảnh hưởng đến mức độ rủi ro
của dòng tiền mang lại cho trái chủ
34
18
nguon tai.lieu . vn