Xem mẫu
- THỊ TRƯỜNG BẤT ĐỘNG SẢN TOÀN CẦU:
CHU KỲ VÀ NHỮNG NGUYÊN TẮC CƠ BẢN
Tóm tắt
Mối tương quan giữa các thị trường bất động sản (BĐS) trên thế giới cao một cách ngạc nhiên,
mức độ đó thể hiện qua việc các thị trường được phân khúc. Trong khi BĐS công nghiệp (industrial
properties), BĐS văn phòng (office properties), BĐS bán lẻ (retail properties) có mặt khắp nơi trên thế
giới, chúng không phải là những đối tượng thay thế mang tính kinh tế bởi vì sự đặc trưng về vị trí. Hơn
nữa, cho đến thời điểm này, việc chứng khoán hóa rộng rãi của các công ty BĐS đã giảm nhiều so với
các loại hình công ty khác. Tuy nhiên, lợi nhuận của ngành BĐS thế giới rơi vào tình cảnh bi đát. Trong
bài viết này, chúng tôi dùng quá khứ qua 11 năm của các dòng thu nhập kinh doanh bất động sản quốc
tế để tìm ra các nhân tố ảnh hưởng đến sự điều động này. Chúng tôi cho là phần lớn sự tương quan
giữa các thị trường toàn cầu do ảnh hưởng của sự thay đổi tổng thu nhập quốc dân (GNP), cho rằng
việc kinh doanh BĐS là một hình thức cá cược dựa trên các biến kinh tế cơ bản có tương quan với nhau
qua các quốc gia. Bài phân tích này chỉ ra rằng ở một số quốc gia thì yếu tố sản xuất trong nước quan
trọng hơn so với một số quốc gia khác.
I-GIỚI THIỆU:
Kinh doanh BĐS được phân biệt với hầu hết các ngành khác bởi vì sản phẩm của nó không thể
di chuyển được. Phần lớn các chủ sở hữu BĐS cạnh tranh nhau trong nước để kinh doanh. Trong khi sự
cạnh tranh giữa các thành phố lớn với nhau về BĐS công nghiệp, văn phòng, BĐS bán lẻ (retail
properties) đang diễn ra, thì lựa chọn của khách hàng phụ thuộc vào một số các nhân tố kinh tế ngoại
trừ giá cả và chất lượng của BĐS. Vì vậy khách hàng trông chờ vào mối tương quan của những sự khác
biệt về giá trị tài sản giữa các thị trường để làm giảm sự chênh lệch giá giữa chúng. Không có hoạt
động chứng khoán ngắn hạn nào ngăn giá của một thị trường nào đó đột nhiên nóng lên trong khi giá
một thị trường khác thì đang giảm sút – ví dụ, các cao ốc từ nơi này không thể di chuyền đến nơi khác
được. Tương tự, cũng có người có lẽ trông đợi thị trường BĐS quốc tế biểu hiện các mối tương
quan thấp vì những khó khăn trong việc mở rộng kinh doanh qua ranh giới các quốc gia. Nghiên
cứu đo lường các lợi ích đa dạng của việc kinh doanh BĐS và những loại tài sản khác cho thấy so sánh
việc kinh doanh BĐS phù hợp hơn theo hướng này (e.g. Eicholtz, 1996, Eicholtz and Hartzell, 1996,
Eicholtz et.Al, 1998, Liu and Mei, 1998, Liu, Hartzell and Hoeseli, 1997). Sau khi xem xét những bằng
chứng thực nghiệm được công bố gần đây, rõ ràng việc đầu tư kinh doanh BĐS thế giới là hữu dụng
đối với việc đa dạng hóa danh mục đầu tư.
Những lập luận này đưa ra những bằng chứng về sự điều động trong kinh doanh BĐS quốc tế
trở nên nổi bật hơn cả. Goetzmann and Wachter (1996) chứng minh sự đổ vỡ trong kinh doanh BĐS
trong những năm đầu thập niên 90 đã ảnh hưởng hầu hết các nước trên thế giới. Mặc dù bị chia cách
bởi ranh giới chính trị và khoảng cách địa lý, thị trường văn phòng thế giới đồng loạt rơi vào cơn khủng
1
- khoảng. Trong khi những nhà kinh tế tìm kiếm những lý do nội tại cho sự sụt giảm giá trị bất động sản,
thì một sự thật là không có nơi nào an toàn cho những nhà đầu tư BĐS suốt những năm 1991 – 1992. Sự
đa dạng hóa cũng không giúp ích được gì. Việc nhìn nhận trong tài liệu của GW là cuộc khủng
khoảng này do những suy thoái GDP toàn cầu. Không may là dữ liệu về chuỗi các thời kỳ trong quá
khứ không đầy đủ nên đã cản trở bất kỳ cuộc kiểm tra chính thức nào về nhận định này. Quan and
Titman(1998) sử dụng nguồn dữ liệu giống như GW và tài liệu có chuỗi các thời gian dài hơn đã chứng
minh rằng việc kinh doanh BĐS tương quan đáng kể với lợi nhuận kinh doanh chứng khoán và
những thay đổi trong GDP. Trong bài phân tích khá sâu về khủng hoảng BĐS thế giới những năm
1990, Renaud (1997) cho rằng mức độ dẫn đến cuộc khủng hoảng này do những sự kiện bất
thường cuối những năm 1980 có thể đã dẫn đến thay đổi tương quan giữa giá BĐS và kinh tế
toàn cầu. Ông cũng thảo luận về chu kỳ chung của BĐS và kinh tế toàn cầu. Cùng với những nghiên
cứu gần đây chỉ rằng sự kết hợp giữa các nhân tố kinh tế toàn cầu và địa phương ảnh hưởng
đến thị trường BĐS thế giới.
Trong bài viết này chúng tôi dùng dữ liệu về việc kinh doanh BĐS trong 11 năm qua để kiểm
tra mối quan hệ giữa sự thay đổi GNP có ảnh hưởng đến các dòng thu nhập từ kinh doanh BĐS .
Chúng tôi đã tìm ra mối quan hệ sâu hơn đáng kể so với quan điểm của GW và đưa ra cách tiếp cận
khác đến GDP hiệu quả hơn Quan and Titman. Mục tiêu của chúng tôi là chia tách những tác động
kinh tế toàn cầu khỏi tác động kinh tế 1 quốc gia dựa trên hệ số tương quan của các dòng thu
nhập từ kinh doanh BĐS. Cụ thể, chúng tôi kiểm tra để thấy có hay không mối tương quan giữa các
thị trường BĐS toàn cầu do công khai thông thường về sự thay đổi GDP thế giới. Thêm vào đó, chúng
tôi tính toán giá trị tăng lên trong sự biến động kinh tế địa phương để giải thích hoạt động của thị
trường BĐS. Chúng tôi tìm ra bằng chứng thuyết phục cho thấy: việc loại bỏ những tác động cả
GDP của một quốc gia và GDP thế giới ra khỏi các dòng thu nhập của ngành BĐS đã làm giảm
mạnh mối tương quan giữa các thị trường BĐS trên thế giới. Trong cả 2 nhân tố đó, GDP thế
giới có tác động lớn nhất.
Từ đó chúng tôi rút ra 2 kết luận quan trọng. Thứ nhất, các thị trường BĐS thế giới tương quan
phần lớn với nhau thông qua những tác động thông thường của GDP. Vì vậy, chúng tôi thấy rằng ngay
cả các thị trường được phân khúc theo lý thuyết cũng có thể biểu hiện mối tương quan đáng kể nếu
chúng biểu hiện các rủi rỏ thông thường. Thứ hai, chúng tôi muốn cho thấy rằng, về bản chất, một
khoản đầu tư trong danh mục BĐS thế giới là một dạng cá cược theo khuynh hướng rộng rãi trong nền
sản xuất toàn cầu.
II- DỮ LIỆU:
Dữ liệu về thu nhập từ BĐS quốc tế rất khó tìm kiếm. Một vài tác giả đã thu thập các số liệu
từ những công ty bất động sản đã lên sàn ở một số quốc gia cho phân tích thành công của mình. Điều
này thì hữu dụng nhưng nó không luôn mang tính đại diện cho thị trường ở tất cả các quốc gia, mà phụ
thuộc vào sự hiện hữu của thị trường công cộng trong những công ty bất động sản. Nguồn dữ liệu của
chúng tôi là tập hợp các số liệu từ hiệp hội toàn cầu của những công ty bất động sản đã tan rã gần đây
bao gồm cổ tức cổ phiếu và thu nhập cho thuê hiệu quả đã lấy mẫu và tập hợp dựa trên các tiêu chí cơ
bản hàng năm.
2
- Cho đến thời gian gần đây, nhiều doanh nghiệp đã được liên kết thông qua Hiệp hội bất động
sản thương mại quốc tế (ICPA), với một hợp đồng thừa kế Hiệp hội ONCOR quốc tế. Trong thập kỷ
vừa qua, các dự tính về cổ tức và thu nhập cho thuê hiệu quả đã được xác lập bởi những doanh
nghiệp hoạt động ở mỗi thị trường theo thỏa thuận chung dựa trên các chuẩn mực. Những dự tính này
đã được công bố trên Tạp chí Bất động sản quốc tế của ICPA và Tạp Chí Bất động sản thế giới và
Tạp chí Bất động sản Châu Âu của ONCOR. Cả ICPA và ONCOR đã ngừng công bố các dữ liệu này,
nhưng Hillier Parker có văn phòng ở Luân Đôn đã tiếp tục thành lập tổ chức khối doanh nghiệp Châu
Âu để chia sẻ dữ liệu cho thị trường Châu Âu. Thêm vào đó, dữ liệu về thị trường Bất động sản Châu
Á cũng được thu thập bởi nhiều liên kết của Hillier Parker và được công bố bởi các liên kết của nó tại
Hồng Kông, Brooke Hillier Parker, trong "Khảo sát thị trường bất động sản Châu Á". Trong suốt thời
gian ICPA tồn tại, nhiều thị trường mới đã tham gia - đặc biệt là các thị trường mới nổi ở Châu Á. Sự
tồn tại của thị trường này trong cơ sở dữ liệu được ràng buộc một cách chắc chắn bởi tiền lãi của nhà
đầu tư, và do đó, có khả năng bị sai lệch do hoạt động tích cực. Vì vậy, một số trong các thị trường này
có trong nguồn cơ sở dữ liệu của chúng ta có thể được “che đậy” và sự thiếu hụt dữ liệu về các thị
trường khác, đặc biệt là thiếu về thông tin công nghiệp và bán lẻ của Nhật Bản chẳng hạn, có thể
là do sự thiếu quan tâm đến đầu tư quốc tế ở đó.
Từ đây, chúng tôi không có dữ kiện tích lũy thu nhập và tích lũy vốn như báo cáo trong cơ
sở dữ liệu, chúng tôi ước tính chúng bằng cách sử dụng cổ tức và lợi tức vốn . Cụ thể, tổng số lợi
nhuận (bao gồm thu nhập và tích lũy) đối với kinh doanh bất động sản nhỏ lẻ, cho thuê văn phòng, đến
bất động sản công nghiệp chủ chốt ở 22 thành phố trên toàn thế giới là tổng cổ tức ước tính và sự thay
đổi trong thu nhập cho thuê ước tính đã được vốn hóa:
[ Rt / Yt ]
Ti , t = i , t − +
Y 1 −1
[ Rt − / Yt − ]
1 1
Mà:
Ti,t: Tổng lợi nhuận ước tính của thành phố i tại thời điểm t.
Yi,t: Cổ tức dự kiến (lợi tức trên vốn)
Ri,t: Thu nhập cho thuê ước tính
Giả thiết này cho thấy công thức vĩnh viễn này là xấp xỉ với giá trị thực. Thu nhập cho thuê và
cổ tức đã được dự kiến bởi những doanh nghiệp kinh doanh bất động sản ở mỗi nước cho các bất
động sản có tiêu chuẩn xác định nhất định trong những khu vực thương mại chủ yếu của mỗi thành
phố.
Trong khi các nguồn này thể hiện dữ liệu của một số lượng lớn các thành phố, phân tích này
phải được giới hạn trong các thị trường đó, dựa vào đó, thu nhập cho thuê và cổ tức luôn có sẵn mỗi
năm trong khoảng thời gian 1987-1997. Bảng 1 trình bày 22 thị trường từ 21 quốc gia bao gồm những
phân tích dưới những tiêu chuẩn này. Bao gồm luôn cả hai thị trường Đức là Dusseldorf và Frankfurt,
bởi vì dữ liệu cần thiết cho cả hai thành phố đã có sẵn.
3
- Trong khi dữ liệu thu nhập cho thuê hiệu quả được quy định bởi những giá trị tiền tệ nhỏ khác
và được quy theo hệ thống tiền tệ địa phương, từ khía cạnh của một nhà đầu tư Hoa Kỳ nó liên quan
nhiều đến việc xem xét thu nhập quy ra đồng đô la Mỹ. Do đó, thu nhập bằng đồng ngoại tệ khác sẽ
được quy đổi sang đô la Mỹ thông qua tỷ giá hối đoái có hiệu lực vào cuối mỗi năm và sau đó đưa về
giá trị thực theo tỷ lệ lạm phát của Mỹ.
Bảng 1 trình bày các giá trị trung bình nhân, trung bình cộng, và độ lệch tiêu chuẩn của tổng các
dãy thu nhập được tính cho mỗi loại Bất động sản, và cho dãy thu nhập từ thị trường chứng khoán.
Tổng thu nhập trung bình trong 1 vài trường hợp đặc biệt cao: chẳng hạn, thu nhập bình quân trong 11
năm vượt quá 20% đối với BĐS phục vụ công nghiệp và BĐS làm văn phòng ở Hong Kong, Bồ Đào
Nha, Singapore, Thái Lan và đối với BĐS nhỏ lẻ ở Bồ Đào Nha và Thái Lan. Đồng thời, những nhà đầu
tư này cực kỳ nhẹ dạ, với độ lệch chuẩn vượt quá 40% trong nhiều trường hợp. Việc thay đổi đột ngột
ở Hoa Kỳ chỉ hơi cao hơn các chỉ số so sánh khác có được từ việc định giá qua các năm.
Khi một kiểm tra chuỗi thu nhập dựa trên cổ tức của Mỹ có tương đương với thu nhập dựa trên
việc định giá ở Mỹ hay không, chúng tôi đã đo lường sự tương quan đối với chỉ số NCREIF. Chỉ
số bất động sản trong ngành công nghiệp Mỹ có hệ số tương quan 0,84 đối với chỉ số NCREIF
và chỉ số bất động sản văn phòng Mỹ có hệ số tương quan là 0,56. Không có một tương quan đáng
kể nào đối với chỉ số NAREIT về các quỹ tín dụng đầu tư bất động sản. Vì vậy, chúng tôi sử dụng
những chuỗi số có tính tương tự và trung thực cao nhằm tìm các chỉ số so sánh dựa trên việc định giá
được sử dụng phổ biến ở Mỹ để đo lường hoạt động thương mại bất động sản.
Biểu đồ 1 trình bày xu hướng của thu nhập kinh doanh bất động sản trong khoảng thời gian từ
1987 đến 1997 theo từng quốc gia và từng loại bất động sản. Sụp đổ vào đầu năm 1991 đến 1993 cho
thấy một cách rõ ràng là hầu hết các loại bất động sản và thị trường đem lại thu nhập thực sự một cách
khó khăn trong suốt thời kỳ này. Hầu hết không có nơi trú ngụ nào an toàn trong thời gian này. Chỉ có ở
Hồng Kông, Singapore, Malaysia và Bồ Đào Nha có thu nhập thực sự mạnh mẽ trong giai đoạn 3
năm khủng hoảng này. Năm 1997 gần tương tự những năm 1990, khi hầu hết thu nhập các công ty bất
động sản là rất khó khăn. Sự điều động giữa các thị trường cũng thể hiện trong mối tương quan. Chúng
tôi không báo cáo toàn bộ 60 trong 60 ma trận tương quan, tuy nhiên, trung bình, các hệ số tương quan
trong nhiều loại tài sản qua các quốc gia ở mức giữa 0,33 và 0,44.
Biểu đồ 2 cho thấy những thay đổi GDP quy ra đồng đô la ở mỗi quốc gia giảm bởi chỉ số CPI
của Mỹ trong cùng thời gian trên. Trong khoảng 11 năm xảy ra hai hiện tượng là tăng trưởng kinh tế
vượt bậc và suy thoái kinh tế toàn cầu. Sự liên quan đến chu kỳ kinh doanh bất động sản là không
thể nhầm lẫn – thu nhập từ bất động sản rõ ràng dao động với sự thay đổi của GDP. Trong phần
kế tiếp chúng tôi tiến hành kiểm tra chính thức hơn tác động của GDP với những khuynh hướng thị
trường bất động sản và các mối tương quan giữa chúng.
III- PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU:
Trong phần này, chúng tôi kiểm tra giả thuyết rằng thị trường bất động sản thế giới có
tương quan với chỉ số GDP. Để làm được điều này, trước hết chúng tôi loại bỏ những ảnh hưởng
của GDP đối với dãy thu nhập về bất động sản của một quốc gia thông qua hàng loạt phân tích hồi qui
tuyến tính của các dòng thu nhập trên những thay đổi GDP tại cùng thời điểm. Sau đó, đối với mỗi loại
tài sản, chúng tôi so sánh các bảng ma trận tương quan của các dòng thu nhập thô và của các phần dư
4
- hồi qui (phần còn lại sau hồi quy). Cuối cùng, chúng tôi thực hiện thử nghiệm kép T đối với những
yếu tố trong bảng thống kê ngoài đường chéo góc và ma trận số dư tương quan để xác định xem
sự khác biệt về giá trị trung bình là đáng kể không. Việc bác bỏ giả thuyết không còn hiệu lực về
đẳng thức tương quan giữa các dòng thu nhập và phần dư hồi qui sẽ đưa ra độ tin cậy cao cho giả
thuyết rằng sự công khai thông thường các nhân tố ảnh hưởng đến hoạt động sản xuất dẫn
đến sự điều động giữa các thị trường bất động sản toàn cầu. Sau đó, chúng tôi thực hiện kiểm tra
tương tự sau khi loại bỏ những ảnh hưởng của những biến đổi GDP gia quyền. Thử nghiệm thứ hai
này cho phép chúng tôi khảo sát xem sự công khai nền kinh tế tòan cầu có giải thích được những
mối tương quan hay không. Trong thử nghiệm thứ hai này, chúng tôi mong đợi tương quan trung bình
giảm khi chúng tôi đơn giản rút trích ra một nhân tố thông thường. Tuy nhiên điều này không nhất thiết
phải là đúng khi chúng tôi rút trích sự ảnh hưởng GDP của mỗi quốc gia. Nếu những ảnh hưởng của
GDP địa phương (cục bộ) là quan trọng và không có tương quan giữa các quốc gia, thì việc loại
bỏ chúng có thể làm tăng sự tương quan của các phần dư hồi quy. Nếu nhân tố GDP địa phương
(cục bộ) phản ánh cả tác động của kinh tế địa phương và tác động của kinh tế toàn cầu đều quan trọng,
thì những tương quan có thể tăng hoặc giảm.
III.1 Kết quả thử nghiệm T:
Bảng II báo cáo các kết quả của thử nghiệm kép T cho mỗi loại tài sản trong mẫu. Mối tương
quan cuả các dòng thu nhập quy đô la thì khá cao đối với mỗi loại tài sản, mặc dù cao nhất là bất động
sản văn phòng. Điều đó giải thích rằng mối tương quan cao này là do những khách hàng có nhu cầu về
văn phòng loại A ở những quốc gia lớn trên thế giới trở nên tăng lên với quy mô cỡ khoảng 100 công ty
đa quốc gia, tuy nhiên chúng tôi không có bằng chứng thực nghiệm để xác thực phỏng đóan này. Bảng
này hiển thị việc loại bỏ các dòng thu nhập do ảnh hưởng của sự thay đổi GDP của từng quốc gia dẫn
đến sự sụt giảm đáng kể trong tương quan trung bình qua một quốc gia. Sự sụt giảm với tỷ lệ lớn nhất
là ở bộ phận bất động sản công nghiệp - bộ phận gắn liền với hoạt động sản xuất - đã sụt giảm tới
một phần ba giá trị của nó. Chú ý rằng việc loại bỏ các dòng thu nhập do nhân tố GDP gia quyền dẫn
đến sự giảm sút đáng kể trên diện rộng và mạnh mẽ của hệ số tương quan trung bình qua các quốc gia.
Thực tế, hệ số tương quan trung bình của lĩnh vực bất động sản công nghiệp giảm tới mức 0.087
Một cách khác để đánh giá những tác động của việc loại bỏ các nhân tố GDP địa phương và
GDP toàn cầu là kiểm tra những thay đổi trong phương sai tổng. Loại bỏ các nhân tố toàn cầu làm
giảm phương sai 58% -72%. Chỉ loại bỏ nhân tố địa phương dẫn đến phương sai giảm 20%
-30%
III.2 Những tác động toàn cầu so với những tác động địa phương:
Như vậy, đến nay các phân tích cho thấy rằng ảnh hưởng của hệ số tương quan trung bình từ
việc loại bỏ nhân tố GDP gia quyền toàn cầu là quan trọng. Tuy nhiên, sự khác biệt của các nhân tố tiêu
biểu có thể có liên quan.Ví dụ, hoạt động gần đây của thị trường bất động sản châu Á cho rằng nhân tố
GDP địa phương có thể bao trùm cả xu hướng toàn cầu. Để so sánh mối quan hệ tác động lẫn nhau
giữa tác động của GDP tòan cầu so với tác động của GDP địa phương, chúng tôi sử dụng các phương
pháp tóan kinh tế để tách rời thành hai nhân tố. Trong bảng III, chúng tôi thống kê ra R2 từ phân tích hồi
5
- quy, ở đó, chúng tôi tách nhân tố GDP thành những thành phần phổ biến và địa phương. Để làm được
điều này, đầu tiên chúng tôi hồi quy mỗi chuỗi GDP dựa trên nhân tố GDP gia quyền tòan cầu và lưu
lại phần dư hồi quy. Tiếp theo, chúng tôi sử dụng những phần dư này trong phân tích hồi quy, cùng với
nhân tố GDP gia quyền toàn cầu như những biến số để giải thích từng thị trường bất động sản. Tức là
trong giai đoạn 1, chúng tôi ước tính nhân tố GDP địa phương λit với phương trình hồi quy: Git = α +βGwt
+ λit , trong đó Git là sự biến đổi GDP của quốc gia thứ i tại thời điểm t và Gwt là nhân tố GDP gia quyền
tòan cầu thực tại thời điểm t. Trong giai đoạn 2, chúng tôi sử dụng λit và Gwt như những biến số hồi
quy để giải thích tổng số các dòng thu nhập cho thị trường bất động sản: T it = α +β1Gwt + β2λit + εit và
lưu chỉ số R2 từ phương trình hồi quy này dưới dạng chỉ số RA2. Cuối cùng, chúng tôi chỉ sử dụng Gwt
như biến số giải thích: Tit = α +βGwt + εit và lưu R2 từ phân tích này dưới dạng chỉ số RB2.
Để xác định tầm quan trọng của thành phần GDP địa phương đối với thành phần GDP tòan cầu,
chúng tôi lấy số chênh lệch trong R2 và chia cho R2 từ phân tích hồi qui dựa trên nhân tố toàn cầu một
cách độc lập. Đó là: (RA2 - RB2)/ RB2. Điều quan trọng là cần lưu ý rằng chuỗi thời gian khảo sát trong
mỗi phân tích hồi quy chỉ là 11. Vì vậy, chúng tôi hy vọng R2 tương đối cao từ phân tích hồi qui với
hai biến giải thích. Chúng tôi đã không sử dụng R2 điều chỉnh, mặc dù điều này sẽ là thích hợp, nếu
chúng tôi đang kiểm định một cách kỹ lưỡng một giả thuyết với tỉ lệ này. Với những ý định từ trước,
chúng tôi sử dụng tỉ lệ đó chỉ cho những mục đích nhằm chỉ ra xu hướng trong từng thị trường là nhân
tố địa phương chiếm ưu thế hơn nhân tố toàn cầu. Thực tế, trong hầu hết các thị trường, nhân tố toàn
cầu là quan trọng nhất – sự chênh lệch gia tăng này chủ yếu là do các nhân tố toàn cầu, trong khi các
nhân tố địa phương thì ít. Tuy nhiên, có một số thị trường thì khác so với nguyên tắc này. Chúng tôi thấy
rằng Úc, Canada, Hồng Kông, Thái Lan, Anh và một số khu vực mở rộng như, Mỹ, Malaysia và Tây
Ban Nha là các quốc gia mà hiệu quả GDP địa phương chi phối sự biến động toàn cầu. Chúng tôi có thể
trong đợi điều này đối với Mỹ và Anh kể từ khi nhân tố GDP được đo lường theo phương pháp bình
quân gia quyền và GDP của hai quốc gia này rõ ràng sẽ lớn hơn giá trị đo lường mà chúng tôi đã sử
dụng các quyền số GDP gộp hoặc quyền số vốn hóa thị trường. Tuy nhiên, điều này không đúng cho
một số các quốc gia khác. Bảng III này cho rằng, trong khi những nhân tố kinh tế cơ bản giải
thích nhiều đến hoạt động của thị trường bất động sản địa phương, thì ảnh hưởng của những
thay đổi kinh tế địa phương trong xu hướng tòan cầu là quan trọng hơn đối với một số quốc
gia, kể cả Mỹ.
III.3 Phân tích hồi quy chuỗi thời gian:
Mặc dù chỉ có dữ liệu của 11 năm, nhưng dữ liệu đó cũng có ích trong việc giúp nhận thức xa hơn
về nhân tố GDP toàn cầu có liên hệ như thế nào đến sự biến động của thu nhập từ kinh doanh bất
động sản. Trong Bảng III, chúng ta hồi qui giá trị danh mục đầu tư gia quyền của các loại bất động sản
dựa trên nhân tố GDP gia quyền, và bao gồm cả những giá trị sụt giảm trong một năm do những thay
đổi trong GDP và các loại bất động sản sụt giảm lại trở về với chính nó, mục đích nhằm kiểm soát sự
tự tương quan trong sai biệt hồi quy. Ở đây cần chú ý, sự thay đổi GDP ở cùng thời điểm thì có liên
quan đáng kể đến các dòng thu nhập, còn giá trị sụt giảm thì không. Lưu ý, kết quả chuỗi thời gian của
chúng ta khá phù hợp với quan điểm của Quan và Titman (1998). Điều này rất quan trọng, bởi vì một sự
đánh giá đối với tất cả dữ liệu về bất động sản đã được định giá cho thấy điều này bắt nguồn từ “giá
thuê theo thỏa thuận” chứ không phải là “giá thuê hiệu quả”. “Giá thuê theo thỏa thuận” thì rất khó xác
6
- định và dĩ nhiên là một thước đo cổ điển của thị trường bất động sản. Sự thiếu hụt của một mối quan
hệ sụt giảm giữa GDP và thu nhập kinh doanh bất động sản cho thấy rằng các điều kiện kinh tế tại
cùng thời điểm được phản ánh trên dữ liệu của chúng ta. Điều này không có nghĩa chuỗi thu nhập của
chúng ta lại đi đến một dự đoán ngẫu nhiên nào. Hai trong số ba kết quả hồi qui, BĐS văn phòng và nhỏ
lẻ, giá trị sụt giảm của chuỗi thu nhập cũng rất đáng kể, thể hiện độ bền cao.
III.4 Phân tích hồi quy chuỗi thời gian của Mỹ:
Dù dữ liệu dài hạn quốc tế không có giá trị, chúng ta có dữ liệu chuỗi thời gian của thị trường
BĐS thương mại Mỹ từ năm 1960. Chúng ta sử dụng chuỗi số liệu về tổng thu nhập hàng năm của
Hiệp hội kinh doanh bất động sản Ibbotson từ 1960 đến 1994, và chỉ số NCREIF cho những năm 1995
đến 1997. Đây là biến độc lập trong phân tích này bao gồm giá trị sụt giảm trong 4 năm và bốn giá trị
tại cùng thời điểm đều sụt giảm trong tăng trưởng GDP Mỹ. Kết quả của phân tích hồi quy này được
trình bày ở bảng 4. Biến giá trị tăng trưởng GDP tại cùng thời điểm có hệ số 0.65 và tăng rất đáng kể.
Kết quả của bốn sự sụt giảm trong mỗi chuỗi loại ra sự tự tương quan của sai biệt hồi quy– theo thống
kê Durbin-Watson là 2. Phân tích hồi quy này cho thấy rằng tại ít nhất một thị trường mà ta có dữ liệu
dài hạn, mối quan hệ mật thiết giữa tăng trưởng GDP và các dòng thu nhập của thị trường bất động
sản là một dữ kiện chắc chắn.
IV- ĐA DẠNG HÓA:
Sự điều động của thị trường bất động sản thông qua sự công khai những thay đổi GDP toàn cầu
có ý nghĩa thiết yếu đối với các nhà đầu tư bởi vì điều đó chỉ ra rằng bất chấp tầm quan trọng hiển
nhiên của các điều kiện kinh tế địa phương đối với các yếu tố quyết định giá trị bất động sản, đa dạng
hóa vẫn có giới hạn của nó. Một cách tìm ra giới hạn này là xem xét sự thay đổi đột ngột do giảm danh
mục đầu tư kinh doanh BĐS như ở nhiều nước trong danh mục đầu tư như thế nào. Biểu đồ 3 chỉ ra
mức sụt giảm tỷ lệ bình quân trong sự thay đổi đột ngột do việc bổ sung thêm các quốc gia theo thứ tự
của từng loại bất động sản. Thị trường chứng khoán quốc gia cũng được đưa ra để so sánh. Phần trăm
sụt giảm cao nhất trong rủi ro thông qua việc đa dạng hóa quốc tế được mang lại từ các loại bất động
sản công nghiệp và phần trăm tối thiểu của sự sụt giảm trong rủi ro thông qua việc đa dạng hóa quốc
tế được mang lại từ các loại bất động sản văn phòng. Hai thị trường BĐS văn phòng và BĐS nhỏ lẻ
xuất hiện tạo ra các lợi ích liên quan khá thấp đối với đa dạng hóa quốc tế hơn là đối với thị trường
chứng khoán. Tổng quát, mặc dù số liệu chỉ ra rằng các lợi ích đa dạng hóa quốc tế đối với thị trường
bất động sản giống như tầm quan trọng đối với thị trường chứng khoán. Điều này cho thấy hơi ngạc
nhiên về các giá trị tự nhiên đặc trưng cơ bản của thị trường bất động sản khi đầu tư.
Biểu đồ 4 chỉ ra kết quả của việc loại bỏ nhân tố GDP toàn cầu từ mỗi chuỗi. Kết quả là, biểu
đồ chỉ ra kết quả của một danh mục đầu tư liên tục đối phó với các rủi ro GDP. Chú ý rằng rủi ro trong
danh mục đầu tư BĐS công nghiệp giảm đáng kể, và nó nằm dưới giới hạn của danh mục đầu tư
chứng khoán. Mức giới hạn thấp hơn khoảng 13.7% sự sai lệch của một danh mục với phần đầu tư
trong danh mục BĐS công nghiệp của một quốc gia đơn lẻ.
V- KẾT LUẬN:
Chúng ta phân tích mối quan hệ giữa sự thay đổi GDP với các dòng thu nhập bất động sản quốc tế
cho thấy rằng mối tương quan chéo của thị trường bất động sản phụ thuộc vào việc công khai phổ
biến các dao động của nền kinh tế toàn cầu, được đo lường bởi chỉ số bình quân gia quyền của những
7
- thay đổi GDP quốc tế. Sự thay đổi đặc trưng của GDP ở một quốc gia giúp giải thích nhiều sự thay đổi
trong các dòng thu nhập của thị trường bất động sản. Thực vậy, trong một số quốc gia các nhân tố địa
phương giải thích nhiều hơn-theo phần trăm- so với các yếu tố toàn cầu. Nghiên cứu của chúng ta cho
thấy rằng, trong khi thị trường bất động sản cơ bản mang tính địa phương, thì nhu cầu về BĐS lại tác
động tương ứng với những thay đổi tại cùng thời điểm trong nền kinh tế toàn cầu. Phân tích của chúng
tôi về đa dạng hóa quốc tế chỉ ra rằng sự thay đổi đột ngột trong danh mục đầu tư đã giảm đi do đầu tư
chéo các bất động sản, nhưng đó chỉ là một loại tài sản, đó là bất động sản công nghiệp, nó thật sự
mang lại lợi ích do đa dạng hóa lớn hơn so với đa dạng hóa thị trường chứng khoán quốc tế.
8
nguon tai.lieu . vn
