- Trang Chủ
- Đầu tư Chứng khoán
- Tác động của cấu trúc sở hữu tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp có vốn nhà nước đầu tư niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Xem mẫu
- KINH TEÁ TAØI CHÍNH
Taùc ñoäng cuûa caáu truùc sôû höõu tôùi hieäu quaû
hoaït ñoäng cuûa doanh nghieäp coù voán nhaø nöôùc
ñaàu tö nieâm yeát treân thò tröôøng
chöùng khoaùn Vieät Nam
Ths. Vũ Ngọc Tuấn*
B
ài viết nghiên cứu tác động của cấu trúc sở hữu, trọng tâm là thành phần sở hữu nhà nước
tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp có vốn nhà nước đầu tư niêm yết trên thị trường
chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2010-2017. Kết quả kiểm định hai mô hình hồi quy
dữ liệu bảng tĩnh và dữ liệu bảng động đều cho thấy hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
không chịu tác động bởi cấu trúc sở hữu cũng như việc Nhà nước có nắm giữ quyền chi phối doanh nghiệp
hay không; ngoài ra kết quả kiểm định cho thấy tín hiệu kỳ vọng tích cực của thị trường đối với các doanh
nghiệp có vốn Nhà nước đầu tư. Bên cạnh đó, mặc dù hiệu quả hoạt động vẫn còn phụ thuộc nhiều vào
quy mô, song có quan hệ ngược chiều với tỷ trọng tài sản cố định và vốn vay. Đây là những điểm cần lưu ý
trong nghiên cứu hoạch định chính sách tái cơ cấu vốn nhà nước đầu tư tại các doanh nghiệp, đặc biệt các
doanh nghiệp đã niêm yết trên thị trường chứng khoán.
Từ khóa: Cấu trúc sở hữu, hiệu quả hoạt động, sở hữu nhà nước, Việt Nam.
Impact of ownership structure on the performance of state-invested enterprises listed on Vietnam’s
stock market
The paper examines the impact of ownership structure, focusing on the state ownership and the
performance of state-invested enterprises listed on Vietnam’s stock market in the period 2010-2017. The test
results of two regression models of static and dynamicdata table both show that the performance of enterprises
is not affected by the ownership structure as well as whether the state has the right to dominate the business
or not. In addition, the test results show a positive expectation of the market for state-invested enterprises.
Besides, although operating efficiency still depends much on scale, it is negatively related to the proportion of
fixed assets and loans. These are points to be noted in the study of planning policies on restructuring the state
capital invested in enterprises, especially enterprises already listed on the stock market.
Key words: Ownership structure, operational efficiency, state ownership, Vietnam.
Giới thiệu doanh nghiệp nhà nước, xét ở khía cạnh mức độ sở
Tại Việt Nam, quá trình sắp xếp, đổi mới nâng hữu nhà nước, chủ yếu được dựa trên cơ sở tiêu chí
cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp nhà nước ngành nghề, lĩnh vực hoạt động; trong khi việc xem
đã được tiến hành trên 25 năm, đạt được những kết xét trên khía cạnh hiệu quả hoạt động còn hạn chế.
quả nhất định. Hai trong số giải pháp tái cấu trúc Chính vì vậy, việc nghiên cứu chủ đề “Tác động của
vốn được đẩy mạnh thực hiện trong những năm trở cấu trúc sở hữu tới hiệu quả hoạt động của doanh
lại đây là cổ phần hóa và thoái vốn Nhà nước đầu tư nghiệp có vốn nhà nước đầu tư niêm yết trên thị
tại doanh nghiệp. Thực tế hiện nay, việc tái cơ cấu trường chứng khoán Việt Nam” sẽ kiểm chứng mối
*Vụ Tổng hợp, Kiểm toán nhà nước
NGHIÊN CỨU KHOA HỌC KIỂM TOÁN Số 145 - tháng 11/2019 33
- KINH TEÁ TAØI CHÍNH
quan hệ giữa cấu trúc sở hữu, trọng tâm là sở hữu Nhà nước bán bớt cổ phần ở các doanh nghiệp
nhà nước với hiệu quả hoạt động. Bài viết tiếp cận Nhà nước là do gánh nặng về ngân sách. Nên việc
nghiên cứu trên cơ sở quan điểm giả thiết không có bán một phần nhỏ thể hiện mức độ tự tin của Nhà
sự khác biệt giữa mục tiêu của cổ đông nhà nước và nước về triển vọng của doanh nghiệp trong tương
các cổ đông khác và do đó cấu trúc sở hữu sẽ không lai. Điều này nghĩa là nếu Nhà nước không tin vào
ảnh hưởng nhiều đến hiệu quả hoạt động doanh hiệu quả hoạt động thì sẽ bán hết cổ phần vì không
nghiệp; và kiểm định thông qua phương pháp hồi sẽ tạo ra khó khăn trong việc cổ phần hóa doanh
quy dữ liệu bảng tĩnh và dữ liệu bảng động. nghiệp nếu doanh nghiệp không có hiệu quả tốt.
1. Cơ sở lý thuyết và tổng quan tình hình - Lý luận về vai trò giám sát: Jensen và Meckling
nghiên cứu (1976) đã nêu ra vấn đề tách biệt giữa người sở hữu
và quản lý cũng như sự khác biệt về mục tiêu giữa
1.1. Cơ sở lý thuyết
hai nhóm người này ở các doanh nghiệp hiện đại.
- Giả thiết tín hiệu: Theo quan điểm này, sự xuất Nghiên cứu của Bos (1991) đã đề cập đến sự mâu
hiện của cổ đông nhà nước cùng với mức độ sở thuẫn này. Trong môi trường cạnh tranh hoàn hảo,
hữu của nó trong một doanh nghiệp được cho là Nhà nước có thể đề cao lợi ích của doanh nghiệp,
có tác động đến nhận thức của các nhà đầu tư về điều này sẽ dẫn đến không có sự khác biệt giữa mục
giá trị của doanh nghiệp. Tuy nhiên, sự nhận thức tiêu của cổ đông nhà nước và các cổ đông khác.
này không hoàn toàn giống nhau đối với các nhà Trong trường hợp này, Nhà nước có thể buông lỏng
đầu tư. Một số nhà đầu tư không ưa thích vai trò cổ nhiệm vụ giám sát của mình cũng như vai trò của
đông lớn hay lớn nhất của Nhà nước đối với doanh một cổ đông lớn cho các cổ đông khác. Tuy nhiên,
nghiệp, họ cho rằng những doanh nghiệp mà có nếu trong điều kiện cạnh tranh không hoàn hảo,
Nhà nước nắm giữ lượng cổ phần khống chế sẽ có Nhà nước có thể tăng cường công tác giám sát tác
hiệu quả thấp (Paudyal và cộng sự, 1998). Chính vì động vào các nhà quản lý để đạt được mục tiêu về
vậy, sự xuất hiện của Nhà nước với vai trò là một xã hội và công ích. Điều này đồng nghĩa với việc
cổ đông lớn sẽ tạo ra tín hiệu tiêu cực với các nhà mức độ sở hữu của Nhà nước cùng với sự kiểm
đầu tư. Trong khi đó, ở chiều ngược lại cho rằng soát chặt chẽ sẽ có thể làm giảm lợi ích về mặt kinh
34 Số 145 - tháng 11/2019 NGHIÊN CỨU KHOA HỌC KIỂM TOÁN
- tế của các cổ đông nói chung và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp xây dựng niêm yết (trong giai đoạn
nói riêng. 2008-2013) với tác động của sở hữu nhà nước và
1.2. Tổng quan tình hình nghiên cứu sở hữu nước ngoài (Lê Đức Hoàng, 2015). Kết quả
nghiên cứu cho thấy mối quan hệ phi tuyến giữa sở
Với giác độ tiếp cận so sánh hiệu quả hoạt động
hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài với hiệu quả
của các doanh nghiệp trước và sau cổ phần hóa,
hoạt động, sở hữu nhà nước có tác động tiêu cực
đa số các kết quả nghiên cứu đã chỉ ra rằng các
tới hiệu quả hoạt động trong khi sở hữu nước ngoài
doanh nghiệp sau cổ phần hóa hoạt động hiệu quả
có tác động tích cực. Về phương pháp lựa chọn mô
hơn; điển hình như các kết quả nghiên cứu của
hình nghiên cứu, các nghiên cứu trên lựa chọn mô
Boubakri và Cosset (1998), Megginson và cộng sự
hình nghiên cứu dữ liệu bảng (panel data) với mô
(1994), Megginson và Netter (2001). Hay như các
hình hồi quy dữ liệu bảng tĩnh.
nghiên cứu trên giác độ tiếp cận tiếp cận so sánh
hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp với đa 2. Phương pháp nghiên cứu
loại hình sở hữu cho kết quả chung là hiệu quả hoạt 2.1. Phương pháp và mô hình nghiên cứu
động từ thấp đến cao của doanh nghiệp sở hữu nhà
Kỹ thuật hồi quy dữ liệu bảng được sử dụng để
nước, sở hữu hỗn hợp và sở hữu tư nhân (Ehrlich
kiểm tra mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và hiệu
và cộng sự, 1994; Majumdar, 1998; Tian và Lihui,
2000; Boardman và cộng sự, 2002). Tuy nhiên, quả hoạt động; được thực hiện thông qua dữ liệu
không phải nhà nghiên cứu nào cũng đồng tình với bảng tĩnh và dữ liệu bảng động. Đối với mô hình
các kết quả nghiên cứu trên như Aussenegg và Jelic hồi quy dữ liệu bảng tĩnh, thực hiện các kiểm định
(2002), Harper (2002), Alipour (2013). Lý giải cho lựa chọn mô hình hồi quy phù hợp giữa mô hình
sự khác nhau của kết quả nghiên cứu là bởi sự khác ước lượng bình phương nhỏ nhất (Pool-OLS), hay
biệt về đặc điểm của các quốc gia cũng như mức độ mô hình hồi quy tác động cố định (Fixed-effects
phát triển kinh tế giữa các thời kỳ. model) hoặc mô hình hồi quy tác động ngẫu
nhiên (Random-effects model). Tuy nhiên, do mô
Tại Việt Nam, Đoàn Ngọc Phúc (2014) nghiên
hình nghiên cứu tiềm ẩn vấn đề về biến nội sinh
cứu về ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả
(như sự tương quan hai chiều giữa biến cấu trúc
hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp sau cổ
vốn chủ sở hữu và hiệu quả hoạt động cũng như
phần hóa ở Việt Nam, song mới chỉ nghiên cứu
tác động của biến trễ) và phương pháp ước lượng
mối quan hệ giữa nợ (ngắn hạn, dài hạn, tổng nợ)
GMM được thực hiện để khắc phục khuyết tật của
với hiệu quả kinh doanh (ROA, ROE). Hay trực
mô hình dữ liệu bảng động theo hướng dẫn của
tiếp nghiên cứu về tác động của cấu trúc sở hữu tới
Roodman (2009).
hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ở Việt
Nam song giới hạn trong phạm vi nghiên cứu các Mô hình ước lượng có dạng như sau:
Trong đó: Foreignit lần lượt là tỷ lệ % sở hữu của cổ đông lớn
- Biến phụ thuộc: PFit để đo lường hiệu quả hoạt (>=5%) là Nhà nước, cá nhân trong nước, tổ chức
động của doanh nghiệp i trong năm t. Thước đo trong nước (trừ Nhà nước) và nước ngoài; thước
hiệu quả hoạt động được dựa trên các chỉ số: Phần đo là % cổ phần nắm giữ.
trăm thay đổi của tỷ suất sinh lời (ROA, ROE),
- Biến kiểm soát: Xit; là gồm:
Tobin-Q (xác định bằng (vốn hóa thị trường + nợ
phải trả)/tổng tài sản). + Quy mô doanh nghiệp (Sizeit, đo lường bởi
- Biến độc lập: Stateit, InLocalit, OrLocalit, logarit tổng tài sản);
NGHIÊN CỨU KHOA HỌC KIỂM TOÁN Số 145 - tháng 11/2019 35
- KINH TEÁ TAØI CHÍNH
+ Đòn bẩy tài chính (LTDit và STDit lần lượt không chi phối, là biến giả nhận giá trị 1 nếu có tỷ
là tỷ lệ % nợ dài hạn và nợ ngắn hạn/tổng tài sản; lệ % sở hữu từ 50% tổng số cổ phần trở lên và nhận
CostDit là chi phí nợ, đo bằng chi phí tài chính/nợ giá trị 0 nếu dưới 50%.
phải trả);
2.2. Dữ liệu nghiên cứu
+ Và một số nhân tố khác như cấu trúc tài sản
Dữ liệu nghiên cứu bao gồm các doanh nghiệp
(FixAssit là tỷ lệ % tài sản cố định/tổng tài sản); khả
có vốn nhà nước đầu tư niêm yết trên thị trường
năng thanh toán (Liqit bằng tài sản ngắn hạn/nợ
chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 8 năm
ngắn hạn); tuổi của doanh nghiệp (Ageit là thời
(2010-2017) do Vietstock cung cấp, loại trừ các
gian niêm yết).
doanh nghiệp thuộc nhóm ngành tài chính (như
Yearkit là tập hợp của n biến giả thời gian và ngân hàng, doanh nghiệp bảo hiểm và quỹ đầu
Industrylit là tập hợp m biến giả ngành. Boardbit tư...) do đặc thù kinh doanh của các doanh nghiệp
doanh nghiệp Nhà nước giữ cổ phần chi phối hay thuộc lĩnh vực này (Rajan và Zingales, 1995).
Bảng 1. Thống kê mô tả mẫu
Biến Quan sát Mean Std. Dev. Min Max
ROA 3.378 ,0638894 ,0779738 -,6455064 ,7168319
ROE 3.378 ,1184148 ,2277222 -7,836373 ,8625817
TobinsQ 3.052 1,054437 ,5377493 ,2696844 9,043993
State 3.432 31,04974 25,10232 0 98,11
InLocal 3.432 5,818703 12,48258 0 99
OrLocal 3.432 10,13094 18,31181 0 88,44
Foreign 3.432 2,81377 7,763858 0 51,69
LTD 3.378 ,1052953 ,1457932 0 ,7872828
STD 3.378 ,408937 ,2189205 ,0088495 ,9618473
SIZE 3.378 26,99807 1,463544 23,33036 31,75637
FixAss 3.378 ,2658415 ,2243634 0 ,9697497
Lev 3.378 ,5142299 ,2245218 ,0146074 ,9706117
CostD 3.378 ,0457381 ,0721013 -,3499103 2,291716
Liq 3.378 2,169346 2,732486 ,0577059 67,13638
age 3.114 5,44605 3,260577 0 17
industry 3.432 9,825175 4,182903 1 14
Board 3.432 ,3601399 ,4801107 0 1
Bảng 2. Thống kê mô tả giá trị trung bình các biến theo từng năm
Năm Năm Năm Năm Năm Năm Năm Năm
Biến
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
ROE ,1785659 ,1495178 ,1115274 ,0960702 ,1038134 ,1152753 ,105805 ,0904628
ROA ,0836919 ,0725388 ,0608355 ,0560634 ,0614717 ,0635235 ,0583862 ,0557738
TobinsQ 1,119425 ,8639779 ,8994524 ,9922794 1,068683 1,093714 1,158498 1,206399
State 34,49795 34,21888 34,99590 35,77858 36,32830 25,57485 24,12793 22,87552
InLocal 2,342098 3,227855 3,844779 4,828858 6,592238 8,253497 8,045921 9,414382
OrLocal 4,220583 5,226131 5,702121 5,703986 6,782424 17,24089 17,45429 18,71706
Foreign 1,475455 1,773613 2,228671 2,662331 3,266760 3,695874 3,427226 3,980233
36 Số 145 - tháng 11/2019 NGHIÊN CỨU KHOA HỌC KIỂM TOÁN
- LTD ,1180385 ,1145855 ,1079113 ,102267 ,1008314 ,1014604 ,1012806 ,096893
STD ,4060229 ,4148276 ,4142285 ,4169603 ,4058078 ,4035886 ,3992923 ,4108616
SIZE 26,76107 26,87716 26,91433 26,95676 27,00840 27,08892 27,15300 27,20894
FixAss ,2909974 ,2906524 ,2909207 ,2850381 ,2746597 ,2344746 ,231651 ,2306257
Lev ,5240415 ,5294131 ,5221398 ,5192273 ,5066392 ,505049 ,500573 ,5077545
CostD ,0516852 ,0728492 ,0516648 ,0451559 ,0366349 ,0383942 ,0395744 ,0310874
Liq 1,967484 1,912827 1,966607 2,006457 2,228125 2,379054 2,472918 2,401716
Phân tích sơ bộ qua chỉ số thống kê: thấy có mối quan hệ tương quan với TobinsQ; và
(ii) các chỉ số nợ có mối quan hệ ngược chiều với
- Về một số chỉ số hiệu quả hoạt động: Hệ số
hiệu quả hoạt động; (iii) việc Nhà nước nắm giữ
TobinsQ giai đoạn nghiên cứu có giá trị bình quân
quyền chi phối có mối quan hệ thuận chiều với
1,054, cho thấy với giá trị thị trường của tất cả các
hiệu quả hoạt động theo các chỉ tiêu ROA, ROE,
khoản nợ và vốn cổ phần cao hơn so với giá trị tài
song dường như lại ảnh hưởng không tích cực tới
sản doanh nghiệp, các doanh nghiệp có vốn Nhà
TobinsQ; (iv) tuổi niêm yết của doanh nghiệp (age),
nước đầu tư có được sự hấp dẫn đối với các nhà đầu
lĩnh vực ngành nghề của doanh nghiệp (industry)
tư. Xét theo thời gian, mặc dù tỷ suất lợi nhuận trên
cũng có tương quan với ROE, ROA. Tóm lại, việc
vốn chủ sở hữu (ROE) và trên tổng tài sản (ROA)
tồn tại mối tương quan giữa sở hữu nhà nước với
không tăng, thậm chí có xu hướng giảm trong giai
hiệu quả hoạt động cho phép thực hiện các mô
đoạn 2010-2013, phục hồi năm 2014 và lại có xu
hình hồi quy để phân tích tác động của sở hữu nhà
hướng giảm trong giai đoạn 2015-2017 song hệ số
nước tới hiệu quả hoạt động.
TobinsQ có xu hướng tăng dần trong cả giai đoạn
2010-2017 cho thấy kỳ vọng ngày càng cao của các Kết quả hồi quy dữ liệu bảng thông qua dữ liệu
nhà đầu tư đối với các doanh nghiệp có vốn Nhà bảng tĩnh và dữ liệu bảng động:
nước đầu tư. - Đối với mô hình hồi quy dữ liệu bảng tĩnh: Thông
- Về chỉ số cấu trúc sở hữu: Sở hữu nhà nước là qua kiểm định White và kiểm định Wooldridge
cổ đông lớn (>=5%) bình quân 31,05%, trong khi cho thấy mô hình hồi quy Pool – OLS lần lượt tồn
sở hữu trong nước là 6,83% (sở hữu cá nhân 5,82%, tại hiện tượng phương sai thay đổi và hiện tượng
tự tương quan. Để khắc phục hiện tượng trên,
sở hữu tổ chức 1,01%), sở hữu nước ngoài chiếm
việc lựa chọn mô hình nghiên cứu giữa mô hình
2,81%. Xét theo thời gian, sở hữu nhà nước cơ
Fixed effect (FEM) và Random effect (REM) thông
bản ổn định trong giai đoạn 2010-2014, song giảm
qua kiểm định Hausman, kết quả mô hình FEM
mạnh từ năm 2015 (từ 36,3% năm 2014 xuống
được coi là phù hợp hơn mô hình REM; do mô
25,57% năm 2015 và có xu hướng tiếp tục giảm các
hình FEM tồn tại hiện tượng phương sai thay đổi,
năm sau). Trong khi đó, mức độ đầu tư của các cá
chuyển sang mô hình FEM-robust.
nhân và tổ chức trong nước, nước ngoài tăng dần
qua các năm thể hiện ở tỷ trọng sở hữu là cổ đông - Đối với mô hình hồi quy dữ liệu bảng động:
lớn ngày càng tăng. Phương pháp ước lượng GMM được thực hiện để
khắc phục khuyết tật của mô hình dữ liệu bảng
3. Kết quả nghiên cứu
động theo hướng dẫn của Roodman (2009). Các
Kiểm tra mối liên hệ tuyến tính giữa các biến độc biến độc lập (biến giải thích) nội sinh được lựa
lập và biến phụ thuộc thông qua kiểm định hệ số chọn ngoài biến trễ của chính PF còn gồm State,
tương quan Pearson ở mức ý nghĩa tương quan 5% LTD với độ trễ bậc 2 trở lên; việc lựa chọn độ trễ
để cho thấy một số thông tin cơ bản ban đầu về mối bậc 2 trên cơ sở lý giải tác động của những thay đổi
quan hệ giữa các biến: (i) Sở hữu nhà nước (State) về cấu trúc sở hữu cũng như nợ dài hạn tới hiệu
có mối quan hệ thuận chiều với hiệu quả hoạt động quả hoạt động cần có khoảng thời gian nhất định,
theo các chỉ tiêu ROA, ROE, trong khi chưa cho tối thiểu trên 1 năm.
NGHIÊN CỨU KHOA HỌC KIỂM TOÁN Số 145 - tháng 11/2019 37
- KINH TEÁ TAØI CHÍNH
Bảng 3. Tổng hợp kết quả mô hình tĩnh FEM-robust, và mô hình động D-GMM
Mô hình FE-robust D-GMM FE-robust D-GMM FE-robust D-GMM
Biến ROA ROA ROE ROE TobinsQ TobinsQ
State 0.00009 -0.00069 0.00038 -0.00189 0.00017 0.00152
(0.00018) (0.00097) (0.00043) (0.00518) (0.00119) (0.00583)
InLocal 0.00036*** 0.00129 0.00072* 0.00651 0.00147 0.00944
(0.00012) (0.00120) (0.00038) (0.00397) (0.00091) (0.00628)
OrLocal 0.00038*** -0.00047 0.00081 -0.00215 0.00232** -0.00497
(0.00012) (0.00060) (0.00064) (0.00381) (0.00110) (0.00499)
Foreign -0.00077** -0.00166 -0.00233* -0.01535* 0.00154 0.00545
(0.00030) (0.00247) (0.00133) (0.00839) (0.00335) (0.01861)
LTD -0.23879*** -0.35202*** -0.44028*** -1.14792*** -0.27015* 0.80353
(0.02733) (0.11643) (0.11683) (0.41448) (0.16071) (0.98142)
STD -0.19154*** -0.22748** -0.51562*** -0.62455 -0.06632 0.56049
(0.02489) (0.10162) (0.17462) (0.40834) (0.13848) (0.75646)
SIZE 0.03293*** 0.05106 0.14363*** 0.38864*** 0.11179** 0.09945
(0.00737) (0.03353) (0.04307) (0.13017) (0.04460) (0.28824)
FixAss -0.06854*** -0.05030 -0.25178*** 0.03973 0.08676 0.17787
(0.01426) (0.06456) (0.07426) (0.32422) (0.11990) (0.47784)
CostD -0.13678*** -0.07741 -0.25582*** 0.35724 -0.26462** -0.34175
(0.04052) (0.13419) (0.05275) (0.53984) (0.13060) (1.00216)
Liq 0.00007 -0.00258 -0.00445 -0.01435 0.01419 0.00056
(0.00091) (0.00696) (0.00375) (0.02004) (0.01005) (0.04307)
Age -0.00739*** -0.00879** -0.02350*** -0.04093*** 0.01302*** 0.03949**
(0.00085) (0.00361) (0.00457) (0.01290) (0.00456) (0.01960)
Board 0.00943 -0.00851 -0.01705 -0.11519 0.02926 -0.12089
(0.00963) (0.04433) (0.02683) (0.17895) (0.04262) (0.22997)
L.ROA 0.19004
(0.17725)
industry 0.00000 0.00000 0.00000
(0.00000) (0.00000) (0.00000)
L.ROE -0.28794
(0.21384)
L.TobinsQ 0.07413
(0.08016)
Constant -0.66898*** -3.30135*** -2.07479*
(0.18773) (1.03696) (1.16604)
Observations 3,109 2,338 3,109 2,338 3,052 2,216
R-squared 0.19159 0.06418 0.07527
Number of i 427 420 427 420 422 405
Robust standard errors in parentheses
*** p
- Nghiên cứu bảng 3 cho thấy không có trường nghiên cứu sẽ hiệu quả hơn nếu ưu tiên cho các
hợp kết quả nào mâu thuẫn trái chiều giữa mô hình nhà đầu tư trong nước.
tĩnh và mô hình động; đồng thời hai mô hình đều
(ii) Tỷ lệ nợ dài hạn (LTD) tác động có ngược
có chung một số kết quả quan trọng, được phân
chiều tới hiệu quả hoạt động theo chỉ tiêu ROA,
tích như sau: ROE; quy mô doanh nghiệp (Size) tác động cùng
(i) Về cơ bản các thành phần sở hữu không có sự chiều, tuổi niêm yết (Age) tác động ngược chiều tới
tác động có ý nghĩa thống kê (pvalue
- KINH TEÁ TAØI CHÍNH
Nhà nước đầu tư cho gợi ý chính sách: Các doanh Chính trị thế giới, Số 7,Trang: 72-80;
nghiệp sau cổ phần hóa cần sớm được niêm yết 7. Ehrlich Isaac, Georges Gallais-Hamonno,
trên thị trường chứng khoán, và không cần thiết Zhiqiang Liu và Randall Lutter (1994),
phải tiếp tục thoái vốn nhà nước đầu tư tại doanh Productivity Growth and Firm Ownership:
nghiệp trong trường hợp các doanh nghiệp đã đủ An Analytical and Empirical Investigation,
điều kiện niêm yết trên thị trường chứng khoán The Journal of Political Economy, Số 102
(5),Trang: 1006-1038;
nếu chỉ xét trên khía cạnh để đảm bảo hiệu quả đầu
8. Harper Joel T. (2002), The performance of
tư vốn nhà nước (không tính tới các yêu cầu khác
privatized firms in the Czech Republic, Tạp
như thu hẹp lĩnh vực ngành nghề Nhà nước đầu chí Journal of Banking & Finance, Số 26
tư). Ngoài ra, kết hợp với kết quả cấu trúc sở hữu (4),Trang: 621-649;
của các thành phần sở hữu khác cũng không có ảnh 9. Jensen Michael C. và William H. Meckling
hưởng tới hiệu quả hoạt động, cho thấy giải pháp (1976), Theory of the firm: Managerial
thay đổi cấu trúc vốn chủ sở hữu không nên là giải behavior, agency costs and ownership
structure, Journal of Financial Economics,
pháp ưu tiên hàng đầu khi xem xét lựa chọn các
Số 3 (4),Trang: 305-360;
giải pháp nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh
10. Lê Đức Hoàng (2015), ‘Tác động của cấu
nghiệp đã niêm yết trên thị trường chứng khoán; trúc sở hữu tới hiệu quả hoạt động của các
đây là điểm cần lưu ý trong nghiên cứu hoạch định doanh nghiệp ở Việt Nam’, Luận án Tiến sĩ,
chính sách tái cơ cấu vốn nhà nước đầu tư tại các Đại học Kinh tế Quốc dân;
doanh nghiệp. 11. Majumdar SumitK (1998), Assessing
comparative efficiency of the state-owned
TÀI LIỆU THAM KHẢO mixed and private sectors in Indian industry,
1. Alipour Mohammad (2013), Has Public Choice, Số 96 (1-2), Trang: 1-24;
privatization of state-owned enterprises 12. Megginson William L và Jeffry M Netter
in Iran led to improved performance?, (2001), From state to market: A survey of
International Journal of Commerce and empirical studies on privatization, Journal of
Management, Số 23 (4),Trang: 281-305; economic literature, Trang: 321-389;
2. Aussenegg Wolfgang và Ranko Jelic (2002), 13. Megginson William L., Robert C. Nash và
Operating Performance of Privatized Matthias Van Randenborgh (1994), The
Companies in Transition Economies - The Case
Financial and Operating Performance of
of Poland, Hungary and the Czech Republic,
Newly Privatized Firms: An International
soạn), EFMA 2003 Helsinki Meetings;
Empirical Analysis, The Journal of Finance,
3. Boardman Anthony E., Claude Laurin và Số 49 (2), Trang: 403-452;
Aidan R. Vining (2002), Privatization
14. Paudyal K., B. Saadouni và R. J. Briston
in Canada: Operating and Stock
Price Performance with International (1998), Privatisation initial public offerings
Comparisons, Canadian Journal of in Malaysia: Initial premium and long-term
Administrative Sciences / Revue Canadienne performance, Pacific-Basin Finance
des Sciences de l’Administration, Số 19 Journal, Số 6 (5), Trang: 427-451;
(2),Trang: 137-154; 15. Rajan Raghuram G và Luigi Zingales (1995),
4. Bos Dieter (1991), Privatization: a theoretical What do we know about capital structure? Some
treatment, OUP Catalogue; evidence from international data, The Journal of
Finance, Số 50 (5), Trang: 1421-1460;
5. Boubakri Narjess và Jean-Claude Cosset (1998),
The Financial and Operating Performance 16. Roodman David (2009), How to do
of Newly Privatized Firms: Evidence from xtabond2: An introduction to difference and
Developing Countries, The Journal of Finance, system GMM in Stata, The stata journal, Số
Số 53 (3),Trang: 1081-1110; 9 (1), Trang: 86-136;
6. Đoàn Ngọc Phúc (2014), Ảnh hưởng của 17. Tian và George Lihui (2000), ‘State
cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động kinh shareholding and corporate performance: A
doanh của doanh nghiệp sau cổ phần hóa ở study of a unique Chinese data set’, working
Việt Nam, Tạp chí Những vấn đề Kinh tế và paper, London Business School, London.
40 Số 145 - tháng 11/2019 NGHIÊN CỨU KHOA HỌC KIỂM TOÁN
nguon tai.lieu . vn
